一、事件概述
　　10月29日公司发布2020年三季报，报告期内实现营收103.74亿元，同比+13.05%；实现归母净利润24.61亿元，同比+43.78%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润34.75/8.56亿元，同比分别+25.15%/+69.36%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　二、分析与判断
　　省外扩张进展顺利，汾酒带动营收加速增长
　　20Q3单季度公司营收34.75亿元，同比+25.15%，增速环比+7.34ppt，呈现提速增长态势。分产品看，20Q3汾酒/系列酒/配制酒实现营收31.41/1.19/2.03亿元，同比+33.39%/-43.53%/+25.03%，主要系青花汾酒消费氛围渐入佳境、玻汾作为百元下光瓶酒大单品优势明显，先前涨价通知提高打款积极性、Q3陆续发货使得公司把握住旺季动销机会。分市场看，20Q3单季度公司省内/省外实现收入15.15/19.50亿元，分别同比+14.11%/+39.07%，省外市场占比提升4.91ppt至56.28%，省外拓展顺利，同时Q3增加的146位经销商主要为汾酒、杏花村系列酒的省外经销商。从合同负债看，20Q3期末合同负债为26.87亿元，同比+45.97%，环比+25.30%，主要系厂家控货带动补库存需求叠加渠道提前打款所致。
　　公司业绩同比大幅增长，销售费用率大幅下降提高盈利能力
　　毛利率大幅提高：前三季度公司销售毛利率为72.17%，同比+2.26ppt(Q3为73.09%，同比+9.03ppt），主要系青花汾酒增长优化产品结构，同时玻汾提价提高了产品盈利能力所致。销售费用提高推动旺季动销及库存去化：前三季度公司整体期间费用率为25.31%，同比+1.75ppt(Q3为23.67%，同比+6.66ppt）。其中销售费用率18.98%，同比+0.78ppt(Q3为16.72%，同比+6.42ppt），其他费用率变化较小，20Q3销售费用同增103.11%，预计是公司加快投放上半年受疫情影响未能使用的相关费用，把握旺季消费推动终端动销及库存去化。从净利率看，20Q3单季度公司归母净利率为24.65%，同比+6.43ppt，盈利能力上升主要得益于20Q3单季度税金占比同降2.94ppt至16.18%。
　　青花势能有望持续兑现，看好公司未来竞争优势
　　青花汾酒批价年内批价持续上行，公司推出青花30复兴版，定价千元，同时公司董事会决定追加汾酒销售公司3亿元市场费用，主要用于“青花汾酒30·复兴版”等高端产品的提前布局、长三角市场布局及有效终端布局，预计未来将再次推出青花40，意在拉动青花汾酒整个产品体系价格持续上行，提高品牌力，站稳次高端并向高端进发。汾酒拥有厚重的历史文化，在高端白酒消费中具备先天优势，同时产品拥有独特的香型优势，在未来的竞争中有望通过差异化的特点实现新时代汾酒复兴。
　　三、盈利预测与投资建议
　　预计2020-2022年收入134.84/162.08/186.87亿元，同比+13.5%/+20.2%/15.3%。归属上市公司净利润27.46/32.32/37.38亿元，同比+41.7%/+17.7%/+15.6%，折合EPS为3.15元/3.71元/4.29元，对应PE分别为73X/62X/54X。公司估值水平高于2020年白酒板块整体预期的46倍PE，但考虑到公司省外扩张态势良好，长期成长确定性较高，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　经济下滑拖累需求，省外扩张不及预期、业绩释放节奏不及预期，食品安全问题等