投资要点
　　整体：营收与利润增速继续双降，剪刀差拉大
　　我们在2018年年报总结中就指出：医药行业整体营收和利润增速出现不匹配现象，营收增速保持20%左右较快增长，而利润增速则断崖下降。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2019年，营收和利润增速剪刀差进一步拉大。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2019年，医药生物全部292家成份样本股营收总额1.69万亿元，同比增长14.1%，增速比去年下降约6pct，但仍属于较快增速；扣非归母净利润789亿元，同比大幅下降12.1%。从2018年开始，医药行业整体利润增速显著低于营收增速，2019年双双创下近5年来的增速低点，利润端（归母净利润和扣非利润）则开始负增长。
　　营收端增速较快一部分由于两票制药械出厂价低转高开被动拉升，2019年后随着调整到位，影响逐渐缩小。利润端负增长主要是费用增加（尤其是研发费用）、药械降价以及公允价值和资产集中减值等因素影响。
　　中药行业：负重前行，品牌中药是细分亮点
　　2019年，中药全部上市公司营收3063亿元，同比增长11.9%；扣非后核心归母净利润189亿元，同比下滑17.3%。近年来营收增速较稳定，但扣非净利润增速显著低于营收，且利润增速持续下滑，受医保控费影响明显。品牌中药是中药行业的细分亮点，样本上市公司主要有：云南白药、东阿阿胶、片仔癀、同仁堂四家，消费属性明显，受医保控费影响较小。除品牌中药外中药行业业绩缺乏亮点，也是近两年来二级市场表现最差的医药细分行业。2019年医药生物（SW）全年上涨36.85%，中药行业涨幅最小，仅有4.68%；2020年以来，中药板块上涨1.31%，继续垫底，同期医药生物（SW）行业指数上涨20%（数据截止到5月21日）。
　　化学制药：政策影响最直接，创新转型进行时
　　2019年化学制药全部上市公司营收4486亿元，同比增长9.7%，扣非后核心归母净利润220元，同比负增长-25.8%。2015-2019年，化学制药营收端保持较快增长，年均增速16.5%，但从2016年以来扣非核心净利润增速下滑明显，2018年开始负增长，利润增速乏力我们认为主要有几个方面原因：医保控费降药价、研发费用激增、政策限制压力大（大输液、抗生素、辅助用药）。化药是医药行业创新研发主体，各方面政策鼓励，头部公司更加聚焦创新药研发，化药行业正处于创新转型时期。
　　生物制品：血制&疫苗比翼双飞
　　2015-2019年，生物制品行业整体营收稳步快速增长，增速高于其他“药”细分行业；2019年，生物制品上市公司营收总额537亿元，同比增长24.8%，扣非后核心归母净利润99亿元，同比大增39.9%。血液制品中小渠道商去库存基本完成，全行业去年营收和利润增速触底回升，上海莱士退出证券投资，回归主业；疫苗行业经历了2016年山东疫苗事件后爆发增长，国内疫苗产品多联多价产品消费升级，促使疫苗营收和扣非净利润分别同比大增68.0%和52.8%，疫苗企业业绩连续释放。
　　我们认为生物制品，尤其是血制品和疫苗是游离于政策压力之外的“药”品种。血制品资源属性明显，建议更多关注下半年可能的供需矛盾；疫苗偏消费属性，受益近年来民众保健意识提高，消费升级，接种率和渗透率提升。
　　医疗器械：头部聚集，医疗新基建下的器械中长期机会
　　2019年医疗器械全部上市公司营收1105亿元，同比增长14.0%，扣非后核心归母净利润143.5亿元，同比增长10.6%。头部公司市占率较高，CR10企业营收占比41.4%，扣非净利润占比72.5%；其中迈瑞医疗贡献全行业营收15%，扣非净利润32%。全行业研发支出81.5亿元左右，迈瑞医疗研发费用投入16.5亿元，占全行业20%。
　　医疗新基建拉开帷幕。5月20日，国家发改委公布了《公共卫生防控救治能力建设方案》，《方案》明确给出了未来五大建设方向，并确定具体量化建设任务，对医疗器械需求拉动明显。
　　医疗服务：继续看好连锁专科医院和CXO
　　2019年样本医疗服务全部上市公司营收600亿元，同比增长15.4%，扣非后核心归母净利润4.74亿元，同比减少90%，营收增长趋势放缓，核心净利润出现了较大程度下滑，主要是宜华健康、创新医疗、美年健康和盈康生命大额资产和商誉减值导致行业利润失真，如果扣除上述四家公司影响，扣非归母净利润同比17.0%，与营收增幅相匹配。
　　2016-2019年间，连锁专科医院年均营收和扣非净利润仍保持25%左右稳定增速增长，尤其是爱尔眼科和通策医疗，分别是眼科和口腔科领域高成长代表。医药外包服务行业受鼓励药械创新和仿制药一致性评价政策影响，营收连年实现快速增长，我们认为未来几年，医药外包服务CRO/CMO仍将快速增长。
　　医药商业：批发稳健，零售药店成长不息
　　2019年，医药商业全部上市公司营收7143.8亿元，同比增长17.1%，扣非后核心归母净利润133亿元，同比增长6%。近年来医药商业行业整体营收维持20%左右稳定增速，但增速放缓，扣非利润增速从2016年来持续下行。四家连锁药店上市公司2019年门店总量20462个，同比2018年增加20.42%，其中老百姓门店净增最多，营收均突破了100亿大关。医药批发行业估值接近5年历史极低值，我们认为有利于行业并购整合和出清。
　　风险提示
　　行业竞争风险、产品质量风险、系统风险