9月23日，沪深两市低开低走。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】截至收盘，上证综指跌0.98%下探2977.1点；深证成指跌1.01%收于781.1点，创业板指跌1.8%报1674.3点，万得全A跌0.99%，沪深300跌1.14%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）行业方面，申万一级行业除电子行业外全部下跌，农林牧渔、房地产、建筑装饰板块跌幅居前。两市成交5080.22亿元，北向资金全天净流出15.31亿元。
　　三季度行情：政策宽松+“资产荒”
　　三季度A股市场整体呈现出V型反转的走势。7月初，上证综指在经历小幅反弹后再次滑入下跌通道，并于8月上旬触及此轮调整的底部。随着中美贸易摩擦有所缓和，叠加LPR价格形成机制改革带来的实质性降息等一系列政策宽松利好，8月以来上证综指持续回升，9月中旬以来上证综指高位震荡。
　　整体来看，2019年三季度A股市场表现尚可。三季度截至9月23日，主要指数大多上涨，其中，上证综指微跌0.1%，沪深300指数涨1.7%，创业板指涨10.8%，上证50指数持平，中证500涨3.4%，中证1000三季度涨幅为3.4%，创业板50涨12.3%；万得全A指数上涨3.2%。
　　从行业涨跌幅情况来看，三季度截至2019年9月23日，2019年三季度申万一级行业涨跌互现。三季度TMT板块行情全面爆发，电子与计算机行业涨幅分别为30.3%和12.6%，包揽前二，传媒及通信板块表现也不错，涨幅排名靠前。此外，随着国庆70周年阅兵的不断临近，国防军工行业景气度明显回升，板块迎来“升浪潮”，三季度涨幅为10%，仅次于电子与计算机行业。跌幅较大的行业为钢铁、采掘、建筑装饰和房地产，跌幅分别为8.5%、5.1%、4.9%和4.9%。
　　在经历过二季度的调整后，三季度后期A股市场终于迎来了触底回升。我们认为，全球降息进程加速下带来的宽松环境，以及宽松环境下“资产荒”现象的再次出现使得资金配置权益资产的意愿大幅增加，是推动此轮A股市场反弹的最主要因素。
　　2019年以来，全球多个经济体陆续开启了降息周期。8月以来，中国国内政策也持续释放出积极信号。8月的LPR制度改革代表着中国跟上了全球“降息潮”，9月4日，国务院常务会议进一步释放出政策宽松的信号，9月6日央行宣布降准，这些措施都极大的彰显出了政府对于维稳经济的决心。
　　在宽松的环境下，全球主要经济体中，除中美外的绝大多数国家已经进入负利率时代，“资产荒”现象再次出现，这是支撑权益资产价格不断上涨的一个重要原因。从目前全球各国的利率表现来看，我们看到多数国家利率出现了显著下行，美国长端利率十年期国债到期收益率已经下行至1.8%附近，而日本、欧元区长端利率已处于负区间。我国10年期国债利率目前在3%左右，未来仍有下降空间。
　　警惕基本面下行的风险
　　今年年初伴随信用环境边际上的大幅改善，经济增速出现了短暂的回暖。然而5月份以来，陆续公布的金融、经济数据大多表现一般，虽然其中存有一定程度的季节性因素影响，但整体来看，当前经济的企稳复苏确实并没有那么一帆风顺。受国内需求仍然疲弱、外部摩擦不断升级以及全球经济增长放缓的影响，近日出炉的主要经济数据出现了普遍的下行，彰显出国内经济增长的下行压力仍在不断积聚。
　　8月27日统计局公布的工业企业效益数据显示7月份规模以上工业企业盈利能力依然处于历史较低位。2019年1-7月份全国规模以上工业企业利润总额同比下降1.7%，相比1-6月份的增速小幅回升0.7%，但依然处于负值区间，7月当月规模以上工业企业利润总额同比增加2.6%，较6月份上升5.7%。
　　8月31日公布的PMI数据已连续4个月位于荣枯线下方。2019年8月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，虽较上月进一步下滑0.2个百分点。具体来看，制造业PMI的回落主要受原材料库存项的拖累，8月份原材料库存指数为47.5%，比上月回落0.5个百分点，且位于临界点之下。同时需求端的新订单指数为49.7%，持续低于临界点，且较上月下滑0.1个百分点。生产端中的生产指数虽然依然处于荣枯线之上，录得51.9%，但相比上月同样回落0.1个百分点。从企业规模来看，仅大型企业PMI指数处于荣枯线之上，中、小型企业PMI均仍位于荣枯线下方。
　　9月10号公布的工业生产者出产价格数据显示，2019年8月份PPI同比下降0.8%，较7月份下降0.5%，当前已连续两个月持续处于负区间。而从以往的经验来看，PPI的负增长，意味着宏观经济变局信号或许已经出现了。这中间的逻辑可能主要在于PPI的下行将引发工业企业利润下滑，从而进一步导致就业问题的出现。尤其是在我国目前没有完善的就业统计数据指标体系情况下，PPI对后续整体企业利润和就业状况就有较强的领先指导意义。
　　9月16日国家统计局发布数据称，2019年8月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.4%，比7月份回落0.4个百分点，创近10年来新低。从环比看，8月份，规模以上工业增加值比上月增长0.32%。1—8月份，规模以上工业增加值同比增长5.6%。
　　9月16日统计局公布的8月份投资、消费数据也均出现了普遍的回落。其中2019年1—8月份全国固定资产投资（不含农户）同比增长5.5%，增速比1—7月份回落0.2个百分点。分项来看，2019年1—8月份全国房地产开发投资同比增长10.5%，增速比1—7月份回落0.1个百分点；基础设施投资累计同比增长4.2%，增速比1—7月份加快0.4个百分点；制造业投资累计增长2.6%，增速回落0.7个百分点。8月份，社会消费品零售总额同比名义增长7.5%，较上月小幅下降0.1个百分点，1-8月份，社会消费品零售总额累计同比增长8.2%，较上月小幅下降0.1个百分点。
　　寻找逆周期机会：科技与消费之间
　　美东时间9月19日美联储降息25基点，今年以来已经下调操作利率50基点，全球宽松力度再度加码。八月以来，全球股市在这一轮持续的量化宽松周期中开始蓄力反弹，A股也于8月上旬触及此轮调整的底部。这轮反弹的主要动力，除了全球政策持续宽松的边际效应，还有就是中美贸易摩擦的缓和以及国内LPR价格形成机制改革带来的实质性降息等一系列政策利好，可以说国内外的政策环境对目前的股票市场来说是十分友好的。
　　虽然政策对于权益市场的利好是总量性的，但从A股的走势来看，确是结构性行情更甚。其实从三季度以来，A股市场的风格走向就已经非常明显了，从7月初开始，创业板指的走势就要持续好于上证综指，基本上确立了相对大盘的优势地位。从行业指数的表现来看，虽然过半数的申万行业出现了上涨行情，但TMT板块的表现确实是最突出的。电子、计算机、传媒、通信板块涨幅排名均十分靠前。
　　我们认为，全球降息进程加速下带来的宽松环境，以及宽松环境下“资产荒”现象的再次出现使得资金配置权益资产的意愿大幅增加，是推动此轮A股市场反弹的最主要因素。然而展望后市，我们认为政策宽松带来的红利效应将呈现边际减弱，回归基本面后，现实情况是国内需求仍然疲弱、外部摩擦不断升级以及全球经济增长放缓，多项经济数据表明国内经济增长的下行压力仍在不断积聚。上市公司未来业绩的超预期下滑仍然是当下最大的风险点。
　　其实自年初开始的经济大环境和政策基调并没有发生方向性的转变，只是政策宽松的力度边际上有所增加，而在PPI等对企业盈利具有重要参考意义的经济指标进一步恶化，表明基本面下行的大趋势仍然未见拐点。因此年初以来资本市场的总基调和结构性方向性并没有发生转向，当前来看，在基本面未见好转的情况下，“逆周期、重防守”仍然是我们建议的主要配置思路，如果看结构性机会，我们认为应当把主要配置方向放在科技和消费之间:
　　一是科技板块与经济周期关联度较弱，在当前下行的经济周期中，科技板块是最有可能将蛋糕继续做大的，这点不论是长期还是短期，都是值得期待的。这也就意味着，当前“资产荒”的资本市场，科技板块的弹性和想象空间是巨大的。从短期看，5G，华为产业链等自下而上的投资机会仍然值得深挖，我们下半年一直强调的“隐形冠军”投资主线，很多也都是科技板块的细分行业的龙头。
　　另一个是消费板块，在新一轮经济周期没有启动之前，消费的“后周期属性”使得其在经济下行的区间具有明显的防御性。背后的原因简单来说就是居民收入增速滞后于经济增速，历史数据显示，居民收入增速一般滞后于总量经济增速1年左右，在A股历史上出现过三次消费的结构性行情都是对应着经济增速下台阶后消费增速的滞后反应。
　　总的来说，从目前的经济政策周期看，我们认为市场的结构性机会将主要集中在消费和科技板块。
　　风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。