业绩简评
　　三只松鼠1H2019实现营业收入45.11亿元，同比+39.58%；归母净利润2.66亿元，同比+27.94%；EPS 0.74元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司Q2单季度实现营业收入16.44亿元，同比+68.22%；归母净利润0.17亿元，同比+169.14%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　经营分析
　　全渠道模式逐渐成型：公司上半年实现营业收入45.11亿元，同比+39.58%，展现了超强的品牌影响力和产品销售力。分渠道来看，上半年第三方电商平台收入达到39.98亿元，贡献了88.62%的营业收入；线下投食店和联盟小店达到73家和78家，合计实现营业收入2.73亿元；同时上半年特通、团购等其他线下渠道合计贡献2亿元左右的收入。公司逐渐形成了电商平台、投食店+松鼠联盟小店的“一主两翼”渠道格局；并与阿里零售通平台、自营APP、团购等共同构筑全渠道营销模式，实现对消费者群体深度覆盖，同时降低了渠道集中的风险。
　　品类结构不断多元化：分品类来看，上半年坚果和非坚果业务分别实现营业收入21.95亿元和22.89亿元，坚果类产品占比降至48.95%，增速+9.59%。非坚果品类中零食/果干/干果/礼盒等业务分别实现收入15.56亿元/3.25亿元/6.79亿元/3.28亿元，分别同比+75.65%/+41.72%/+54.48%/+498.68%。各品类均实现可观增长，品类结构不断多元化。
　　毛利率提升，费用投放影响净利率水平：公司上半年实现毛利率30.86%，相较于去年同期和全年分别+0.37pct/+2.61pct，上半年毛利率提升主要得益于坚果和零食两大业务的毛利率提升。公司上半年投入销售费用9.26亿元，费用率同比+1.1pct至20.5%；其中运输及仓储费用率和平台服务费用率分别同比+1.5pct/+0.8pct，销售费用率预计将维持稳中略升，助力公司规模扩张。公司上半年管理费用投入7097万元，费用率提升+0.17pct至1.57%，主因职工薪酬率增长0.19pct，公司管理费用投放效率依旧行业领先。综合收入增长和费用投放，公司上半年实现归母净利润2.66亿元，同比+27.94%；对应净利率5.91%，同比-0.54pct，费用率的提升幅度高于毛利率改善的程度，净利率同比略有下降。
　　品类扩张逻辑不断验证，数字化赋能联动线上线下：公司收入对坚果品类的依赖不断降低；相应的零食品类占比达到34.5%，零食业务的快速增长使得公司品类不断多元化，品类扩张带动收入增长的逻辑不断被验证。公司在信息化、数字化方面大量投入，将大数据应用与产业链实践相结合，提升产业链运营和市场响应效率，着力转型为高效的平台型企业，真正实现全渠道领先。
　　盈利预测
　　因中报收入规模超预期，我们调高了公司未来三年的盈利预测；预计公司2019-2021年实现收入92.11/115.74/141.10亿元，同比+31.6%/+25.7%/+21.9%，较上次预测分别同比+8.2pct/+13.8pct/+17.5pct；实现归母净利润3.79/4.91/6.49亿元，同比+24.7%/+29.5%/+32.2%，较上次预测分别同比+5.3pct/+12.4pct/+21.5pct；实现EPS0.95元/1.23元/1.62元，当前股价对应PE分别为52X/40X/30X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格上涨、线上获客成本提升、食品安全的风险、限售股解禁的风险