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桃李面包研究报告:东兴证券-桃李面包-603866-有效应对行业竞争,短保龙头稳步前行-190325

股票名称: 桃李面包 股票代码: 603866分享时间:2019-03-26 10:37:57
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 刘畅,娄倩
研报出处: 东兴证券 研报页数: 5 页 推荐评级: 强烈推荐
研报大小: 724 KB 分享者: nw****g 我要报错
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【研究报告内容摘要】

  事件:
  3月19日,桃李面包发布年度报告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2018年公司全年实现营业收入48.33亿元,同比增长18.47%;归母净利润6.42亿元,同比增长25.11%;扣非归母净利润为6.17亿元,同比增长21.92%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
  其中Q4实现营业收入13.09亿元,同比增长16.46%;归母净利润1.79亿元,同比增长15.48%;扣非归母净利润为1.71亿元,同比增长11.50%。公司拟每10股转增4股并派发现金红利10元(含税)。
  东兴观点:
  全年业绩增长符合预期,老品稳定新品反响较好。分业务来看,2018年占比97.84%的面包及糕点板块实现营收47.29亿元,同比增长18.08%,月饼和粽子分别实现营收0.95亿元和0.1亿元,同比增长39.51%和38.93%,京式月饼等畅销产品维持快速增长。成熟核心产品如天然酵母、醇熟等实现稳定增长,同时战略性的新品布局反响较好,如18年的豆小方起酥面包、脏面包、幸福的紫米糯面包、爱豆的面包等及19年的牛舌饼和解禅小果等。
  量价齐生及成本控制促毛利增长。2018年公司销售毛利率39.68%,同比提升1.98pct,盈利能力稳中有升。量价拆分来看,2018年公司主要产品面包糕点销量26.88万吨,同比增长15.49%,单价1.76万元/吨,同比增长2.24%,公司产品量价齐生。经营模式来看,直销收入增速高于经销5.86pct,直销比例提升3.09pct,直营毛利率高于经销4.9pct,这有利于公司对渠道更好的管理和把控。成本拆分来看,原料占比50%以上的面粉价格18全年略低于17全年水平,生产材料增速低于收入增速2.71pct;人工成本同比增长12.41%,公司在18Q3对人员工资进行调整,预计未来员工效率持续提升。
  费用投放提升,盈利能力趋稳。2018年公司在全国市场建立了22万多个零售终端,销售费用同比增长32.00%,其中产品配送服务费用5.82亿元,同比增加35.05%,广告及宣传费用0.42亿元,同比增长30.14%。根据行业规律,费用的投放存在1-1.5年的滞后期,且随着行业的成熟而逐步缩短,预计公司19年至20年在收入端会有较为可观的增速。同时,市场竞争不可避免,虽然桃李在费用上并没有跟随达利的策略,但在终端上仍存在货架的争夺,相关的销售等费用支出不可避免。盈利方面,2018年销售净利率13.29%,提高0.71pct,盈利能力稳中有升,在费用投放增加的基础上公司盈利能力稳中有升,但受市场投放力度加大及固定资产投资的摊销,预计19Q1公司业绩会略有承压,但不影响长期盈利稳中有升态势。
  核心区域增长稳固,新辟市场快速成长,产能布局助推业绩放量。2018年,公司主要市场稳固的同时,新开辟的市场迅速成长,东北和华北市场依然是公司主要的收入来源地,本年度分别实现营业收入23.33亿元、11.24亿元,同比增长17.6%、24.97%,占总营收的48.26%、23.27%;公司华南、华东地区保持较快增长,分别同比增长87.68%、26.94%,尤其华南地区量价齐生明显,其毛利率同比增加7.51pct。此外,公司新厂建设不断推进,支撑全国化布局。桃李目前已经在全国17个地区建立了生产基地,并以此为中心向周边辐射,目前0.87万吨产能的天津地区已于19年3月投产,武汉、沈阳、山东、江苏等产线共计12.87万吨的产能按计划处在建设当中,近期相继成立长春桃李、海南桃李、泉州桃李全资子公司,预计在2020年将带来业绩放量。
  行业集中度提升空间大,短保龙头无惧未来竞争。目前我国面包行业CR5集中度远低于日本的88%,提升空间巨大,而长保巨头达利、盼盼等纷纷进入短保领域,达利更是投放力度较大,但根据调研反馈,其货架产品生产日期略早,预计达利19年仍将开启新一轮的投放,行业竞争有望加剧。桃李作为行业龙头,持续聚焦短保面包市场,凭借品牌效应、渠道壁垒和高效的供应链管理保持龙头优势,为公司构筑较宽的护城河,且目前正处于最佳赛道的领跑位置,未来发展值得期待。
  盈利及风险预测:
  基于公司短保龙头地位及行业增长和集中度提升的逻辑,预测公司2019-2021年分别实现收入57.7亿元、70.0亿元和86.2亿元,同比增长19.4%、21.3%和23.1%;实现净利润7.5亿元、8.9亿元和10.7亿元,同比增长16.2%、19.1%和20.5%,维持"强烈推荐"评级。
  风险提示:
  食品安全控制风险原材料价格波动风险
  

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