东北证券-2021年四季度宏观经济与政策展望:经济“类滞胀”与货币困境-211013

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日期:2021-10-14 07:51:44 研报出处:东北证券
研报栏目:宏观经济 沈新凤  (PDF) 49 页 1,350 KB 分享者:qiy****ao
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研究报告内容
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  海外方面,9月以来美国和欧洲疫情出现缓和,新增病例数目出现了较快的下降,疫情有望进入一段平和期。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们预计四季度美国消费仍将具有韧性。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)服务类消费的上升将会弥补耐用品消费的下滑,支撑总消费支出。中美关系方面,未来一段时间将进入相对平稳的时期,出现黑天鹅的可能性不大,而且很可能会有削减关税等进一步利好因素的出现。

  国内经济方面,四季度消费的复苏仍将是一个缓慢的过程,社零两年复合同比增速中枢预计为3.5%,较三季度边际改善但仍处低位。地产投资方面,受政策调控影响,增速换挡已成常态。制造业投资短期内有动力,长期或回落。此外,虽然基建方面发力在即,但受限于投资项目缺乏和能耗双控等因素影响,或将呈现托而不举之态。而出口方面,受益于全球工业复苏带来的需求端崛起,下半年中国出口韧性仍强,出口依然会是中国经济的重要支撑点。通胀方面,受输入型通胀和供给端受限等因素影响,四季度PPI中枢或维持8.8%高位。而居民端则由于四季度生猪供需格局尚未逆转,猪价低位难涨,CPI仍将保持温和通胀,年内无忧。不同于传统滞胀,“类滞胀”对中国四季度经济的定位更为恰当。

  在此格局之下,我们认为四季度中国货币政策在一定程度上将陷入进退两难之地,当前央行宽松难做,但在经济增速放缓压力抬升及流动性承压背景之下,宽松概率也未必为0,而与之相反的收紧银根则概率更微。当前难做宽松的主要原因还是来自于三方面,首先是限产背景下宽松对实体经济提振效用有限;其次是通胀压力,我们预测年内PPI都会维持在一个难以被央行忽视的历史高位;最后,美联储11月的Taper几乎是板上钉钉,巴西、墨西哥等新兴经济体也已开始“抢跑”加息。9月以来美债收益率更是已经开始逐步反映预期,一路上行,我国货币政策难与全球节奏逆向而行。当然,当前宽松概率也并非为0,因为四季度银行间资金面的缺口客观存在,而当前央行维护资金面稳定的态度又是十分坚决的,后续还需要继续观察央行在天量OMO到期时点上对资金面的处理和操作。而与之相反的收紧银根,我们预计目前更加难以出现,一方面当前的PPI通胀核心原因在于供给疲弱而非货币超发,货币政策的收紧并不对症。其次,当前CPI温和通胀年内无忧。最后,当前中国内需偏弱,中小企业经营压力不小,如此基本面之下,货币政策收紧更为困难,也不符合当前跨周期调节的总基调。产配置方面,“类滞胀”格局之下,震荡将成四季度股市主基调,但期间结构性行情和机会仍会存在;债市方面则随着宽松预期压缩和四季度利率债的集中放量,利率中枢边际上或将有所抬升。

  风险提示:全球疫情反弹,双控限产政策不确定性,货币政策超预期。

  

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