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| 研究报告：中金公司早会快报2006-8-18 | |
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【研究报告内容摘要】
| 中金公司今日即将出版的研究报告有： 一、公司研究：传媒-有限网络行业G歌华 (600037/13.12元)—下半年盈利增长面临压力—推荐 要点: 上半年业绩符合预期。www.microbell.com【迈博汇金】上半年，公司实现主营业务收入4.33亿元，同比增长12.7%，净利润1.33亿元，同比增长24%，每股盈利0.20元，业绩符合我们预期，从收入细分上看，有线电视收视费增长9.2%，信息业务收入增长速度较快，达到25％。www.microbell.cn（迈博汇金） 下半年盈利增长面临一定压力，预计增长率在10％以下。公司于7月份启动以小区为单位的数字化，由于提价和机顶盒补贴申请尚未获得政府相关部门许可，数字电视基本收视费在平移过程中仍维持在18元/月。考虑到机顶盒采用免费配置的方式，下半年折旧/摊销增加将成为影响盈利增长的主要原因。 2006-2008年盈利预测：上调2006年和2007年盈利预测到每股0.46元和0.51元，分别上调了5.0%和4.0%，新盈利预测仍符合我们关于公司业绩在今明两年稳步增长(10-15%)的判断，同时维持2008年盈利预测0.7元/股不变。盈利预测模型中，包括基本收视费（18元/月）、机顶盒成本和折旧年限等重要假设维持不变,但年平移数字电视用户数量有所改变。 维持“推荐”：当前股价隐含2007年和2008年动态市盈率分别为25.7和18.7倍，虽然公司短期盈利增长有一定压力，但数字化和文化传媒行业的产业化对公司长期价值的提升不容忽视，维持“推荐”的投资评级。主要投资机会来自于：管理层激励方案出台、数字电视整体平移获政府明确支持（包括提升基本收视费或政府补贴明朗化）或整合集团资源或其他有线网络进程加速。 二、公司研究：农业行业—G福成(600965/3.16元)—06年上半年业绩回顾 要点: · 上半年公司牛肉销售持续增长，毛利率因受提价与成本下降影响同比大幅提高。公司活牛出口业务增长虽未达预期，但正处在缓慢恢复之中。上半年公司实现盈利770万元，同比增长57.5%，与预期一致。 · 公司乳品业务已开始盈利，有机奶制品将于年底前推出，届时销售单价有望大幅提高。预计肉制品产能利用率可在今年底升至70％以上，而随着开工率水平的稳步上升，该项业务盈利贡献有望迅速提高。 · 活牛销售与产品初加工业务所得税豁免已于7月17日获批，预计06、07两年公司有效税率将从原先23％左右下降到11%和8％，我们由此上调公司盈利预测。 · 牛肉业务已走出低谷、活牛出口业务正在缓慢恢复，两项增值业务发展顺利，有望带来公司盈利的持续快速增长。当前股价下，公司07、08两年预测市盈率分别只有15.7倍和11.8倍，基于05-08年间公司盈利年均近100％的复合增长率预期，PEG估值仅为0.91，我们重申“推荐”评级。 三、简评：房地产行业—G华侨城(000069/11.90元): 审慎推荐—2006年中期业绩回顾 正文: ? 上半年公司实现收入3.21亿元，净利润2.11亿元，同比小幅下降10.8%。 公司今日公布其06年上半年业绩，主营业务收入同比增长8.9%，为3.21亿元，净利润同比下降10.77%，为2.11亿元。主营业务收入增长的主要原因是占公司主营业务收入68％的门票业务收入稳定增长，同比增幅5.4％。净利润同比下降的主要原因是占公司利润70%左右的地产投资收益确认的同比减少。上年同期确认了地产投资收益1.77亿元，而在本报告期内公司结算了纯水岸项目直接投资收益9,527万元加上华房股权投资收益4,895万元，合计1.46亿元，但天鹅堡项目没有参与结算，所以投资收益同比下降。 ? 北京欢乐谷开业，旅游业务将实现快速增长 主营业务收入小幅增长主要来自于旅游业务，其中锦绣中华、世界之窗和欢乐谷游客接待311万人次，与05年同期持平。报告期内核心的门票业务毛利率基本保持稳定，今年为55.7%，比去年同期的56.2%略微下降。而旅游团费和商品销售的毛利率分别为5.7%、58.7%，比去年同期分别下降0.5和1.8个百分点（图1）。 公司旅游业务在06年上半年有了突破，其北京欢乐森林主题公园在7月9日正式开业，从开业的情况来看，基本上达到预期，开园一个月平均每天门票收入在200万元左右，我们预计北京的主题公园将为公司带来06年1个多亿的销售收入以及07年2亿多门票收入。我们认为北京主题公园的初步成功对公司全国发展十分重要，其意义在于以深圳欢乐谷特色的主题公园将是公司未来跨区域拓展的主要模式，公司目前正在进行上海及成都项目的前期工作，预计几年后将成为公司旅游业务新的扩张点。 公司旅游业务全年将有望实现20%以上的较快增长。 ? 地产投资收益低于05年同期 由于“波托菲诺.天鹅堡”项目二期三区项目已经实现预售89%，但尚未结算，所以本报告期内仅有纯水岸一个项目结转，从而结转面积及金额小于05年同期。我们认为下半年随着“波托菲诺”、北京世纪华侨城、上海青浦地块、深圳尖岗山项目的逐步结转，公司全年来自地产业务的投资收益将比05年有50%以上的增长。 ? 公司资金压力加大 上半年公司经营活动现金流比年初下降95%，而投资活动现金流出近10个亿，从而公司的负债率水平从05年底44%上升到二季度末的55%，净负债率从05年底的32%上升到二季度末的72%（表2）。短期借款增加了近14个亿，我们认为随着上海及成都旅游项目以及地产业务投资量的不断增大，公司资金压力将会不断增大，由于公司已经拟发行20亿份的认股权证，预计发行后公司的资金压力将得到缓解。目前权证正在审批中。 ? 暂维持06、07年盈利预测 06年业绩变数较小：由于公司下半年北京旅游收入的增加，我们预计全年将能够达到8.11亿元的主营业务收入（其中没有包含北京华侨城地产项目收入），而地产业务将逐步进入结算阶段，其中部分项目存在着一定的结算进度有可能延迟，比如三洲田项目及尖岗山项目，所以有可能公司06年的投资收益会略微受到一定的影响，我们目前暂维持原全年6.43亿元地产投资收益预测，待三、四季度项目施工及销售进度清楚后再作调整。 宏观调控可能影响07年：我们认为公司07年销售及结算的项目将包括纯水岸项目、三洲田项目、北京华侨城地产项目、上海青浦项目及尖岗山项目，其中纯水岸及尖岗山项目可能会受到深圳市调控影响，虽然华侨城旅游加地产业务较为特殊，在开发过程中可能会得到深圳市政府的特殊办理，最终所受影响可能较小，但我们认为宏观调控对公司未来一段时间发展的影响是偏负面的，所以对07年的盈利预测不能过于乐观，目前暂维持07年盈利预测，我们将在政策后续执行明确后调整未来盈利预测。 ? 维持?审慎推荐?的投资评级 按照我们的盈利预测，其06年的动态市盈率为17.7倍。虽然公司短期内面临着一定的不确定性，包括股权激励、增值税及宏观调控等，但公司具有独特的发展模式，集团公司做大上市公司的态度也较为清楚，未来存在着资产逐步注入的可能性，我们依旧维持 “审慎推荐”投资评级，认为公司是一个合适作为长线的投资品种。 四、简评：食品饮料—G张裕 (000869/31.00元): 中性—中期业绩简评 业绩持续快速增长 上半年公司实现销售收入11.3亿元，同比增长24％，其中葡萄酒销售收入同比增长25％，销售贡献率高达75.6％。从全行业统计数据估计，上半年公司葡萄酒销量同比增长10％，销售价格同比提高12％，旺盛的需求以及产品升级趋势使得公司业绩保持持续快速增长势头。尽管受到原料价格上涨的不利影响，公司通过产品提价以及结构改善等的努力仍使销售毛利率同比提高4.5个百分点。受此影响，上半年公司实现盈利2亿元，同比增长45.2％（表1）。 未来增速将会趋缓 公司自04年以来的业绩持续大幅增长主要得益于对国内葡萄酒市场消费成熟与升级趋势的准确预判及其先行优势，但我们认为公司未来业绩增速将会趋缓，尽管07年因受冰酒以及北京酒庄项目相继投产等的影响，公司盈利仍有望实现较大幅度增长。 未来业绩增幅趋缓的主要原因在于：1）公司中高价酒销售基数经过最近3-4年的努力已然大幅提高；2）长城和王朝等主要竞争对手投资中高价酒市场的力度正在加强，他们的中高价酒产品将会不断涌入市场；3）来自西部资源带企业的竞争压力目前虽仍有限，但西部企业成长速度令人关注。从上半年行业统计数据来看，西部企业葡萄酒产量虽只占到全行业5％，但吨酒销售价格已逼近东部企业，而且由于相对低廉的原料价格，西部企业销售毛利率已和东部企业持平；4）自从05年成品酒关税降至底点后，小包装葡萄酒进口量就一直呈现高速增长势头，今年上半年小包装葡萄酒进口量同比增长70％达到7100吨，而这部分进口酒所瞄准的正是张裕等国内一线企业赖以维系其业绩快速增长的中高端细分市场。 维持“中性”评级 当前股价下，公司今明两年预测市盈率为39.2倍和29.8倍，已分别高出国际可比公司95％和65％，基于06-08年间公司业绩年均25％增长预期下的PEG估值亦高达2.1倍。考虑到公司未来业绩增速趋缓的压力，我们认为当前股价已充分反映短期内公司业绩持续快速增长的前景，并由此维持“中性”评级。 五、简评：食品饮料—光明乳业 (600597/7.87元): 中性—中期业绩简评 业绩逐季好转，但盈利仍同比下滑 上半年公司实现销售收入34.76亿元，同比微增0.2％。其中乳品销售收入27.12亿元，同比下降2.5％，常温奶销售颓势使子公司表现仍不尽如人意，但与去年四季度相比公司业绩已走出谷底，并呈逐季好转趋势，这与公司通过战略调整维护保鲜品销售与整体盈利能力有关。上半年公司乳品销售毛利率同比下降0.7个百分点，加上销售增长乏力以及费用率持续攀升，使得盈利出现较大幅度下滑。上半年公司实现净利润0.91亿元，同比下降40.2％（表1）。 重组虽值得期待，但利好预期仍不明朗 下半年公司业绩虽有望继续好转，但我们对于公司主业能否因此摆脱困境，重现强势增长仍不抱太大希望。日前宣布的新光明集团重组给了市场憧憬公司多元化发展前景的机会，但利好预期尚不明朗。 维持“中性”评级 目前我们维持今明两年公司销售与盈利预测，当前股价下，公司今明两年预测市盈率分别为32.6倍和30.7倍。公司主业增长前景并不值得期待，当前股价更多反映市场对于重组利好的憧憬。但由于相关预期仅留于猜测，我们维持“中性”评级。 六、公司研究－航空公司－南方航空（600029） ü 由于燃油附加税的上调，南航的收益率在上半年大幅提升，尤其是2季度。收益率、客座率和有关成本的改善帮助南航在2季度减亏。上半年公司净亏损8.25亿，同比缩小9％，好于市场预期的9个多亿。 ü 近期国内航空公司的收益率趋势令人鼓舞。由于国际航线近期上调燃油附加税而国内燃油附加税可能于10月再次上调，预计公司下半年收益率将持续向好。此外，我们相信近期航空公司的价格联盟将进一步支撑航空公司的收益率水平。上述因素均将有效抵消高油价带来的成本压力。 ü 综合考虑高于预期的收益率和客座率以及较高的燃油价格，我们调整南航2006～07年的盈利预测。调整后，预计2006年亏损9.6亿元，2007年亏损5.81亿元。目标股价为1.65港币，对应的2006年市净率为0.8倍。今年该股已下浮33％，考虑到下半年可能的增长动力，我们认为目前股价基本合理。上述增长动力包括人民币加速升值，政府或集团公司为改善国内航空公司较差的盈利能力可能进行资本注入。上调H股评级至中性。 ü A股维持中性评级。 七、行业研究－一周煤市概览 内容提要 ¨ 山西连续矿难抑止供给，集中高温刺激需求，上周秦皇岛港煤价微幅上扬。 ¨ 7月底全国库存继续攀升，产量稳定增长，2006年煤炭市场稳定度夏几成定局。 煤炭市场 【秦皇岛港】：上周秦皇岛大同优混和山西优混涨价1％，从7月以来，秦皇岛各个煤种涨价平均2％。我们认为，山西省矿难后的安全生产整治和大秦线检修，以及迎峰度夏需求释放，都是秦皇岛价格上扬的原因。但是，产地因素是主导因素，山西动力煤出矿价和秦皇岛煤价走势仍旧保持非常强的相关性。 【华东地区】：煤源相对多元化的华东市场上周反而出现了明显的滑落，沿江价格下降5~10元/吨。 【华北地区】：上周河北焦肥煤价格微涨10元/吨，山西各地动力煤价格波动，无烟煤略有下跌。 【东北地区】：在第二季度向下调价后，辽宁铁法煤业集团对部分煤种价格进行了恢复性上调，上调幅度在5-20元/吨，其他各地区煤炭价格均未发生大的变动。 【中南地区】：上周煤炭市场运行趋稳 【西北地区】：上周市场仍延续平稳的走势。 【西南地区】：贵州地区动力煤继续下跌10元/吨。 |
后一则研究报告：
申银万国晨会纪要机构版2006-8-18- 上证
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