背靠央企,全球技术领先的正极龙头,19年包袱出清。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司背靠央企,管理层大多北京矿冶技术出身,研发投入和专利布局领先同行,为国内第一批量产高镍正极的企业,技术和品质领先。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)目前稳定供货SK、LG、村田、比亚迪、中航、亿纬等头部电池企业。19Q4计提比克70%坏账及中鼎商誉减值,轻装上阵,20Q1-3净利润2.65亿,同比+20%,恢复平稳增长。20年预告归母净利润3.2-3.8亿,同比增长253%-282%。
正极需求五年复合增速35+%,欧洲产能缺口国内企业受益。预计25年全球正极需求217万吨,五年复合增速35%。20年欧洲需求暴增,20-22年欧洲本土正极产能仅能满足30-40%需求,中国正极企业有望加速海外替代。目前头部企业已获海外订单,格局有望逐步集中。原材料成本占比90%,正极利润主要来自加工费和对原料价格周期的把握。目前5/6系正极毛利率10%-12%左右,8系因技术溢价毛利率15-20%。预计铁锂路线中短期份额回升,但高镍理论成本更低,仍为长期选择,技术领先的企业享有超额利润。另原材料钴锂价格均在历史大底,明年需求旺盛预期价格反弹,正极厂商将受益库存涨价。
客户结构优质,21年销量高增70%+,单吨利润优势保持。20年产能从2.4万吨迅速扩至年底4.4万吨,后续常州基地仍有规划,23年产能8-9万吨。公司预示订单充足,预计实现满产满销。预计20-22年公司正极出货分别2.4/4.5/6.4万吨,对应增速57%/88%/43%。当升出货以海外为主,20年占比预计70%,且为SK全球主供,预计21年供货2万吨左右,另稳定供货LG储能、村田、比亚迪、亿纬等。盈利方面,海外对品质要求高,定价合理,持续强化公司品质把控。20Q3公司单吨利润预计1.3万元/吨,而行业平均在0.7-1万/吨。21年产能利用率及海外占比维持高位,预计公司单吨利润维持1.2万元/吨左右,优于同行。
长期看国内/海外三元市场份额预计9-10%,看25年仍有5倍出货增长空间。我们判断25年国内/海外三元正极需求分别49/117万吨,预计当升科技国内/海外份额均在9-10%,对应25年出货15万吨左右,较20年仍有5倍以上增长,20-25年复合增速44%。
盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年预计归母净利3.6/6/8.2亿,同比增长274%/67%/36%,对应PE为54x/32x/24x,给予2021年50倍PE,目标价69元,维持“买入”评级。
风险提示:新能源汽车销量不及预期风险;原材料价格波动风险;技术路线切换风险。