本报告试图解决：从成本优势角度评估恒力石化的盈利优势
　　本报告将从成本优势角度去评估该公司，希望对投资者理解石油化工行业及领先公司恒力石化的盈利能力，有更多帮助。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】恒力石化的成本优势主要体现在规模优势带来的成本下降。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　公司逻辑：规模优势显著，成本优势突出
　　公司规模和一体化优势降低成本。炼化项目投产以后，公司产品单位吨成本显著降低。2019年PTA单位吨成本为3134元，较2018年下降995元；涤纶长丝单位吨成本为7347元，较2018年下降184元。
　　产能扩张带来新的业绩增长点。炼化项目丰富了公司的产业链，公司开始具备450万吨PX产能和150万吨乙烯产能。此外，项目完全投产后，公司聚酯产品产能将突破400万吨，PTA产能达到1160万吨。
　　行业逻辑：2020-2022年化纤产业链利润将向下游转移
　　2020-2022年PX产能利用率总体下滑。2019年我国PX产能为2053万吨，表观消费量为2771万吨。若2020-2022年的表观消费量增速是2014-2018年表观消费量的平均增速9%，且PX进出口净额与2019年相同为1494万吨，则2020-2022年的产能利用率分别为56%、53%和50%，总体上PX将产能过剩，利好下游PTA、涤纶长丝等产品。
　　2020-2022年PTA产能利用率总体下滑。未来三年我国新增产能分别为1270万吨、1220万吨和1560万吨。2018年PTA表观消费量为4034万吨，假定2020-2022年增速是2014-2018年的平均增速7%，且此三年的PX进出口净额与2019年相同为26万吨，则2020-2022年PTA产能利用率分别为55%、52%和49%。但由于2020年部分PTA装置因故停产，加快PTA产能方面的布局仍可以在短期内享受红利。
　　2020-2022涤纶长丝产能利用率上升，利好相关石化企业。2019年国内涤纶长丝的产能为4134万吨，表观消费量为3509万吨，2020-2022年涤纶长丝产能增加量分别为212.5万吨、192.5万吨和125万吨。2017-2019年涤纶长丝表观消费量平均增速为14%，受宏观条件影响，假设2020年、2021年和2022年涤纶长丝的表观消费量增长率为10%，则未来三年涤纶长丝的产能利用率分别为89%、92%和100%，利好相关产业。
　　盈利能力预测与投资建议
　　2019年5月炼化项目投产以后，公司化工品和PTA毛利占比分别为35%和31%，成为公司重要的营收来源。
　　由于油价大幅下跌，我们假设2020-2022年成品油和化工品平均售价增长率为-25%、10%和10%，PTA和聚酯产品平均售价增长率为-20%、10%和10%，以中国石油、中国石化和上海石化炼化项目评估恒力石化炼化项目，则恒力石化的炼化项目可获毛利2000*1450= 290亿元。
　　基于公司核心业务板块的分析，我们预计2020-2022年EPS分别为1.81、2.23和2.66元，对应PE分别为8.0倍，6.5倍，5.4倍，参考可比公司估值平均估值为平均估值为14.4倍，给予“推荐”评级。
　　风险提示
　　产品价格下跌风险、产能投放进度拖后。