报告摘要
　　据财联社、信托百佬汇等多家媒体报道，近日各地银保监局向辖区信托公司传达2020年信托监管要求，主要包括三点：其一，继续压降信托通道业务，按照资管新规过渡期整改要求，制定年度“去通道、去嵌套”整改计划；其二，持续整治影子银行乱象，要坚决清理非标资金池，持续压缩具有影子银行特征的信托融资业务，制定融资类信托压缩计划；其三，继续大力加强房地产信托业务管控，原则上2020年各信托公司房地产信托资产余额不得高于2019年末存量规模。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　注意该文件不只是针对房地产信托，而是针对所有“融资类信托”，主要是在打击通道业务。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　为何在经济下行压力较大的形势下，监管层依然在收紧信托政策呢？
　　我们认为主要有如下3点原因：
　　1.该政策是1月14日银保监会文件的具体落实，引导信托业务回归本源从政策的连续性和稳定性来看，其实今年1月11日发布的2020年银保监会工作会议通稿其实就已经指出，要继续拆解影子银行，特别要大力压降高风险影子银行业务，防止死灰复燃。坚决落实“房住不炒”要求，严格执行授信集中度等监管规则，严防信贷资金违规流入房地产领域。1月14日银保监会信托部发布了《关于印发赖秀福同志在2019年中国信托业年会上的总结讲话的通知》。要主动控制融资类信托业务增速，同时为防止信托公司变相开展融资类信托业务，要将附加回购、回购选择权或其他担保安排的股权融资、以非标债权融资为目的的资产收（受）益权投资、变相开展非标债权融资的财产权信托一并纳入管控范畴。长期看，要逐步压缩融资类信托业务规模，推动信托公司培育发展财富管理信托、服务信托、公益（慈善）信托等本源业务，相关工作要从现在就要开始抓起。同时强调，要督促信托公司顺应经济周期，不搞逆经济周期的无序大幅扩张。3月22日召开的国新办新闻发布会上银保监会副主席周亮表示继续拆解影子银行，压降高风险业务；坚决落实“房住不炒”的要求，促进房地产市场的平稳健康发展，配合地方政府稳妥处置好地方隐性债务问题；引导银行理财和信托业的稳妥转型。
　　2.近期土地市场过热可能是信托收紧的重要原因，吸取2019年的教训，防微杜渐从近期土拍市场的情况来看，土地市场回暖非常明显。根据中指院的300城数据，2月土拍溢价率已经回升至13.8%，已经回到了去年七八月份的水平。3月土地市场回暖更加明显，特别是二线城市不仅是成交量回升，竞拍热度也明显回升。3月25日，石家庄某地块拍卖竞价241轮，最终成交溢价率高达85.2%。苏州推出6块地引来超过70家房企争夺，成都、南宁、宁波等城市也出现了溢价率较高的地块。近期土地市场热度大幅超预期，我们认为主要原因有5点：（1）年初本来就是拿地旺季，因为一般银行信贷都是年初投放，开发商能拿到新的额度；（2）疫情爆发后，很多银行出台了到期贷款的无息展期政策，有些开发商能还的贷款也先不还了，这样能无息占用一部分资金（3）去年房企销售回款不错，但是下半年其实拿地比较少，因此账面货币资金较为充足。（4）疫情爆发后，很多城市都出台了土地出让金暂缓缴纳的政策，使得拿地的短期资金成本较低。（5）经过之前几轮周期的教育，房企普遍对后续政策宽松抱有一定的期待，拿地也是为可能的政策红利做准备。
　　我们认为近期收紧信托政策，很可能是吸取了2019年初非标泛滥导致地王频出的教训，提前打预防针。2018年底的中央经济工作会议强调“因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任”，此后广州、菏泽、珠海等地先后放松房地产调控政策。2019年初在整体较为宽松的政策气氛下，很多地方银监局对房企非标融资的监管也在实际执行尺度上有所松动，导致非标融资泛滥，新增银行贷款也向房地产倾斜，导致不少热点城市地王频出，地价上涨又助推了房价上涨预期，导致不少购房者恐慌性入场。2019年5月底银保监会不得不出台23号文对非标进行限制，但是部分信托公司非但没有收手，反而出现了“抢政策”的现象，希望在23号文具体实施之前能多做一点算一点，6月份部分信托公司的房地产信托业务不降反升，直到7月份银监会约谈22家信托公司之后，非标乱象才得到有效控制。监管层是在不断学习的，同样的问题不会重复出现失误。这次银保监会对非标融资维持高压态势，很可能是为了避免再次出现2019年年初那样“一放就乱”的问题。
　　3.与央行不同，银保监会的职责范围里并不承担逆周期调节的责任。从银保监会官网强调的“职能转变”来看，“强化监管职责，加强微观审慎监管、行为监管与金融消费者保护，守住不发生系统性金融风险的底线”是其核心任务。因此如果没有国务院层面的统筹安排，银保监会没有动力主动放松金融监管。事实上2008年国务院出台四万亿刺激计划前一周，银监会还在收紧房地产信托政策。2008年10月28日，银监会办公厅又发布《关于加强信托公司房地产、证券业务监管有关问题的通知》，除了重申“四证”齐全、35%以上资本金比例之外，还严禁以投资附加回购承诺等方式间接发放房地产贷款，相当于禁止了“明股实债”操作。
　　当前中国的政策定力在全球主要经济体中是最强的。主席2020年3月26日晚在北京出席二十国集团领导人应对新冠肺炎特别峰会时指出，要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。2月22日央行副行长刘国强在接受金融时报专访时表示要在多重目标中寻求动态平衡，平衡好稳增长和防风险的关系，中国的宏观杠杆率不会再出现大幅上升的情况，将保持基本稳定。
　　因此“大水漫灌”式的宽松短时间内可能是看不到的，即使宽松可能也会“开正门，堵偏门”，通过正规的银行渠道而不是非标渠道来实施。不过由于银行贷款的准入门槛较高，如果不放宽对银行不良率的容忍度的话，可能部分资质稍弱的企业通过银行渠道获得信用支持会遇到一些困难。后续若经济下行超预期，金融监管政策也不排除有反复的可能性。非常时期有非常之策，在国务院的协调下，银监会在2008年和2015年是有两次通过放松监管来配合宏观逆周期调控的先例的。2008年为了应对金融危机，银监会放宽了商业银行的信贷规模限制，并允许房地产信托贷款可以不满足“四证齐全”条件，2015年则是通过修法取消了“存贷比”限制。
　　2008年11月5日，国务院常务会议推出“ 4万亿计划”。此外，会议要求加大金融对经济增长的支持力度，取消对商业银行的信贷规模限制，合理扩大信贷规模。2008年12月13日，国务院办公厅发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》，提出要全面清理银行信贷政策、法规、办法和指引，根据当前特殊时期需要，对《贷款通则》等有关规定和要求做适当调整。正确处理好金融促进经济发展与防范金融风险的关系，在经济下行时避免盲目惜贷。
　　2009年3月25日，银监会发文放宽房地产信托贷款“四证齐全”要求。银监会发布《关于支持信托公司创新发展有关问题的通知》，首次提出最近一年监管评级为2C级（含）以上且经营稳健的信托公司可向仅取得“三证”（土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证）的房地产开发项目发放贷款（此前要求“四证”齐全）。且重新允许信托公司以投资附加回购承诺的方式对房地产开发项目进行间接融资，又打开了“名股实债”的口子。一直到2010年2月11日，房地产信托贷款条件才重新恢复为“四证齐全”。
　　2015年在经济下行压力比较大的情况下，2015年6月24日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，其中通过《中华人民共和国商业银行法修正案（草案）》，删除了贷款余额与存款余额比例不得超过75%的规定，将存贷比由法定监管指标转为流动性监测指标。草案于2015年8月经全国人大常委会表决通过，自2015年10月1日起施行。时任银监会主席尚福林在向人大常委会作说明时指出，取消存贷比是“稳增长的一项具体措施”。
　　风险提示：政策收紧超预期，销售下滑超预期