投资要点
核心观点:A 股估值处于较有吸引力区域,外资持续流入的大趋势不变。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中美经贸关系有所缓和,全球开启新一轮宽松周期背景下,国内进一步宽松的空间被打开,政策与盈利的角力有望催生秋季行情。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
估值回到合理偏低估区域
市场经过二季度的调整以后,估值重新回到了偏低估的状态,对未来诸多不利因素有所反映。一旦部分驱动因子转为积极,市场又进入了易涨难跌的状态。沪深 300 的 PE(TTM)也从前期的 13.5 倍回调至 11.7 倍,在过去五年估值中的分位数从 70%下降到了 27%附近。创业板的估值从 4 月底的 60倍 PE(TTM),回落到 50 倍附近,在过去五年中的估值分位数也从 78%回落至 52%附近。
全球开启新一轮宽松周期
(一)美联储降息已为期不远。6 月 20 日的美联储会议声明中去掉“耐心”措辞,改成“将以合适行动”保持经济扩张,为即将到来的降息打开大门。美联储官员的利率散点图显示,17 个委员中有 7 位预计今年将降息 2 次,1位预计降息 1 次。
(二)美股短多长空。对美股而言,回顾过去几轮降息周期,基本的结论是短多长空。不过,我们认为例外的 1998 年降息模式也值得关注,是预防性降息的典范。这一次美联储即将降息,外围环境恶化是主要诱因,另外也受到了来自白宫较大的压力。
动态看到中美经贸关系
中美两国元首通了电话,标志着此前较为紧张的中美经贸关系有所缓和。 G20 会晤的具体情形仍存在较大的不确定性,我们认为大致有几种可能结果:(1)基准情景:维持现在对 2000 亿元商品加征关税,暂缓 3000 亿商品的关税加征,给定一个谈判的期限。这种结果的概率最大,它避免了短期向最坏的情况发展。(2)乐观情形:给定一个谈判期限,期限内取消之前2000 亿商品的加征关税。这种情形有一定的概率,中美经贸关系又回到了5 月以前的相对良好状态。(3)悲观情形:会晤并未取得实质性进展,美国继续对 3000 亿商品加征关税。此次中美元首通电话,使得这种最悲观的情形出现的可能性变得极小。从长期的角度看,中美经贸摩擦可能只是中美竞争的一个组成部分,一旦这种竞争成为主要矛盾,也可能会激发出双方更大的经济潜能。
政策还有很大空间
(一)降息有望启动。外部不确定性大幅增加,全球央行已经在开启新一轮宽松周期,为国内货币政策进一步放松打开了空间。我们预计,下半年央行降准幅度为 150-200 基点。公开市场操作利率有望下调 30 个基点,实现一定的“降息”目的。如果有必要,不排除央行采取直接下调存贷款基准利率的方式(即传统意义上的降息)来强制贷款利率快速下行。
(二)多管齐下提升有效需求。(1)减税降费效果评价。主要的减税降费在4、5 月份后才陆续实施,估计会在三、四季度产生明显的效果。(2)基建投资的恢复很微弱。近期允许地方政府专项债作为符合条件的重大基建项目的资本金,可能有助于提升地方政府的融资能力。(3)耐用品消费刺激更侧重市场化的方向。在当前经济下行压力较大的情况下,可以考虑采取透支部分未来需求的刺激措施,比如汽车购置税优惠、家电下乡等。(4)房地产并未松绑。未来房地产能否松绑非常关键,决定着整个政策刺激的力度。我们认为,房地产政策在一些城市可能会边际上放松,释放一定的刚需。
新一轮上涨的空间与配置
(一)市场在 2700 区域有极强支撑。首先,业绩的增长,使得同样估值下的市场水平自然抬升。我们保守预计全年 A 股归母净利润有望实现 6.5%的增长。那么,在同样估值的水位下,市场最低水位自然抬升到 2600 点。其次,去年的几大悲观因素,今年都略有改观。保守起见,我们只记入政策改善和股权质押缓解的因素,底部水位抬升至 2700 左右。
(二)上行空间:政策与盈利周期的视角。鉴于政策的犹豫与反复,力度与以往周期比偏弱,下半年大概率还是处于政策对冲与盈利下行的纠结期。如果中美贸易关系得到缓和,沪指有望重新站上 3200 点的估值相对均衡状态。在较乐观的情景下,比如中美达成全面经贸协议,央行也开启降息周期,房地产有所松绑,那么可以看高至 3500 点区域。我们以这一模型省视美股,虽然也面临着政策与盈利的角力,但美股所处的周期与 A 股有本质的区别。美股大概率处于盈利的下降初期,政策转向宽松试图扭转可能形成的下行趋势。从周期的位置看,美股的风险要比 A 股大得多。
(三)配置的三条主线。(1)政策发力主线。提振内需是政策的必然选择,我们认为耐用品消费、基建和房地产都是可能的发力方向,可以布局估值相对较低的汽车、家电、建筑建材、房地产等龙头。(2)外资偏好主线。外资长期偏好的是消费和金融的龙头,业绩确定性好叠加估值合理偏低的食品饮料、银行、保险板块龙头值得重点关注。(3)科创板与国企改革主线。科创板大概率三季度正式上市,一些先进制造、创新药等“硬科技”方面有望受到刺激。近期国企改革动作频频,比如发布国有资本的授权经营体制改革方案,未来国企改革有望提速。
风险提示:外部环境大幅恶化,政策放松不及预期