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石油化工行业研究报告:国金证券-石油化工行业:市场严重低估了大炼化板块的价值,含极限生存测算!-190531

行业名称: 石油化工行业 股票代码: 分享时间:2019-06-03 16:35:44
研报栏目: 行业分析 研报类型: (PDF) 研报作者: 许隽逸
研报出处: 国金证券 研报页数: 22 页 推荐评级: 买入(上调)
研报大小: 1,886 KB 分享者: ys1****890 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        投资建议
        行业观点:我们认为市场严重低估了大炼化板块的价值,预期差巨大!按照6  月  2  日收盘价,我们发现当前市场没有给予大炼化在今年即将投产后带来的新增利润任何估值,甚至隐含大炼化将在投产后长期不盈利的预期!根据我们的测算,大炼化板块  4  家公司(恒力股份,荣盛石化,恒逸石化,桐昆股份)的合理估值应该在  4604  亿左右(对应行业平均利润为零时估值的市盈率  22  倍),当前  4  家合计市值仅为  2215  亿,我们认为市场严重低估了大炼化板块的价值,预期差巨大!
        由于国际贸易形势发生突变,对纺织服装产业链的原料采购节奏可能造成影响,为了研究大炼化产业链(即:纺织服装原料产业链)龙头企业的真实抗风险能力,也为了避免传统“拍脑袋”式测算对龙头企业真实盈利能力的偏差,我们基于“原油-PX-PTA-聚酯”产业链发展过程中各个环节的项目实际工艺技术和成本情况,在极限生存条件下(我们将全国约  30%的  PTA  和聚酯产能长期停车作为大炼化产业链的极限生存情景)对大炼化板块的盈利能力进行测算。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们把行业极限生存条件定义为每一个环节的行业平均成本计算的利润为零的情况。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们发现:一旦大炼化实现满负荷生产,在极限生存条件下大炼化板块龙头企业依然能够获取显著的超额利润,而这部分超额利润,目前被市场完全忽略!
        考虑到纺织服装为必须消费品,下游不可能无限期推迟下订单,而且大炼化龙头企业的聚酯长丝产业链作为纺织服装的原料环节,在  10  年维度来看在全球都具备不可替代性,下游织造即使转移至东南亚,但是其原料聚酯长丝的供应还得依靠中国。而当前大炼化龙头企业的估值却仅反映行业长期处于现金盈亏平衡点的估值,我们认为当前板块龙头的股价被严重低估!
        我们对聚酯产业链进行敏感性分析。通过对  2006  年  1  月至今  13  年的数据进行回测,我们发现单一环节的景气低点都出现过大幅度亏损的情况,但是,一体化聚酯长丝企业的利润景气最低点环节直接加总的毛利润为  95  元/吨。从而殊途同归的验证了我们对于极限生存条件的定义,也就是,当聚酯产业链的每一个环节的平均成本打平,行业达到历史景气最低点。
        行业评级与投资策略:通过炼化一体化实现“原油-PX-PTA-PET-涤纶长丝-化纤织造”全产业链【从无到有】的  4  大民营巨头将迎来盈利结构性变动的业绩腾飞。我们对石油加工行业维持“买入”评级。
        相关标的:恒力股份,恒逸石化,荣盛石化,桐昆股份
        风险提示
        (1)大炼化装置投产,达产进度不及预期或者出现意外事故导致长期停产(2)中美纺织服装贸易出现持续休克,宏观经济增速严重下滑,导致聚酯需求端严重不振。(3)地缘政治以及厄尔尼诺现象对油价出现大幅度的干扰。(4)油价出现持续一年以上的单向下跌,造成持续一年以上的库存损失。
        

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