主要观点
新能源汽车产销、动力电池装机持续高增,行业集中度提升
2018 年新能源汽车产销两旺。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】全年累计产销量分别为 127.05 万辆和 125.60 万辆,同比分别增长 60 %和 62%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)2019 年一季度新能源汽车累计实现产销 27.81 万辆和 27.42 万辆,同比分别增长 85%和 92%。2019Q1 政策真空期,抢装效应明显。从车型来看,EV 乘用车装机占比最高,同比增速达 71.43%;从电池类型来看,NCM 三元电池装机拔得头筹,达 59.98%,同比增加 103%;从企业来看,2018 全年 CATL装机 23.54GWh,占比 41.31%,排在首位,前五名装机电池企业 CR5达到 73.87%,CR10 更是高达 83.06%,行业集中度不断提升。
产业链价格整体下滑
锂电中上游原材料 2018 年整体走弱,其中关键原材料碳酸锂的市场价格一路走低,主要系新建产能的逐步释放,及下游动力电池技术路线的调整。截至 2019 年一季度末,电池级碳酸锂、氢氧化锂价格较2018 年高点分别下滑 54.7%和 35.5%。钴的价格受供给不确定性的影响曾一度走高,但 2018Q2 末价格持续回落,截至 2019 年一季度末,国内电解钴价格较 18 年高点跌超 60%。中游锂电四大材料价格整体跌幅明显,主要系上游部分原料降价且下游补贴退坡的降本压力向中上游传导。截至 2019 一季度末,磷酸铁锂正极和 NCM523 三元正极材料价格分别较 2018 年初高点下滑 48%和 42%。锂电隔膜市场价格下滑幅度超过 50%。
产业链各环节持续扩产,电池板块回款压力改善
锂电产业链整体依旧处于扩张通道,其中锂、隔膜、电池等板块扩产速度较快。锂板块的在建工程规模 2018 年期末较期初增加110.9%,2019Q1 增加近 20%,预期未来新产能仍将不断投放,价格支撑力度进一步走弱。隔膜和电池板块 2019Q1 期末在建工程规模较期初分别增加 35.47%和 33.03%。扩产主要来自于板块龙头,其中湿法隔膜龙头恩捷股份增加 41.35%,公司累计在建湿法隔膜产能约 15亿平方米;宁德时代增加 146.46%。
产业链企业回款压力大,并逐步向上游传导。上游锂、钴板块的应收账款周转天数最短,为一到两个月左右。锂电四大材料板块周转天数在 4 个月左右,且有拉长的趋势。电池板块整体回款能力明显改善,回款天数约 100 天。我们认为,这主要受益于电池板块集中度持续升高,车企往往选择优先付款给龙头企业,其中宁德时代的周转天数由 17 年的 128 天缩短至 18 年的 80 天,19Q1 进一步改善至 64 天。
产业链整体业绩增速放缓,龙头优势地位显著
整体来看,锂电产业链上市公司 2018 年合计实现营收 2,238 亿元,同比增长 27.6%;实现归母净利润 226 亿元,同比增长 7.2%。整体增速较 2017 年显著放缓(2017 年营收 YoY+59.86%,归母净利润YoY+65.69%)。2019 年一季度合计实现营收 526 亿元,同比增长 20%;实现归母净利润 35 亿元,同比减少 43.2%。
细分板块来看,上游锂、钴资源板块受产品价格大幅下滑,盈利能力下滑明显,但龙头具有突出的成本优势;正极材料板块毛利率下行,但出现分化,主营三元产品且实现高镍化的企业盈利能力逆势上涨,享有一定的技术溢价;六氟价格下滑拖累电解液板块业绩,随着价格贴近成本线,企业扩产意愿较弱,龙头企业 19 年有望迎来量利齐升;电池板块宁德时代一家独大,拥有出色的上下游议价能力,且受益于其技术优势和规模优势,盈利能力高于行业平均。
投资建议
从 2018 年全年及 2019 年一季度行业情况来看,新能源汽车产销量整体依旧保持高速增长,拉动动力电池装机需求,行业景气度依旧较高,市场规模不断扩张。由于 2018 年补贴政策向高能量密度、长续航里程的技术路线倾斜,三元电池的需求增速远高于传统的铁锂电池。同时,平均单车带电量及行业集中度均有较大提升。
2019 年补贴新政已于 3 月底出台,补贴退坡幅度整体超 50%,但同时设置了 3 个月的过渡期,预计过渡期将带来新一轮抢装。头部企业成本、技术、客户优势凸显,行业集中度有望进一步提升,建议关注电池龙头企业宁德时代。补贴大幅退坡下,磷酸铁锂电池性价比优势显现,建议关注与宇通、金龙等客车企业密切合作、动力锂电产能步入收获期的亿纬锂能。新政追求高端却兼顾安全,能量密度要求门槛稳步上调。高镍三元降本增效、大势所趋,建议关注高镍三元龙头当升科技。补贴退坡大环境下,产业链价格承压,出货海外的高端产品有望支撑公司毛利率,建议关注跻身海外高端供应链的湿法隔膜龙头恩捷股份。我们维持行业“增持”评级。
风险提示
新能源车产销量不及预期,原材料价格波动,产能投放不达预期,行业政策调整等。