投资要点:
猪价下跌拖累 18 年业绩,饲料、肉制品贡献稳定现金流。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1)养殖业务亏损: 2018 全国生猪销售价格 12.82 元/公斤,较 2017 年下降19.70%,猪价下跌导致公司养殖业务盈利大幅下滑。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)2018 年公司生猪出栏 68.1 万头,同比增长 25%,生猪育肥完全成本 13.0 元/公斤,测算生猪板块预计亏损 3500 万左右。同时,因猪价低迷,公司计提了生猪存货跌价损失 4299 万元,并计提了并购龙华农牧产生的商誉减值3008 万元,导致 2018 年业绩大幅下滑。2)饲料、肉制品贡献稳定现金流:2018 年在全国饲料行业增速下滑背景下,公司通过调整产品结构和客户结构,实现饲料销售 481 万吨,同比增长 2.3%(其中水产饲料增长 49.30%),实现销售收入 154.22 亿元,同比增长 13.7%,但因下游养猪盈利下滑,公司饲料毛利率下降 1.23pct 至 8.32%,预计 2018年饲料板块实现盈利约 2.3 亿元;2018 年肉品业务实现销售额 5.64 亿元(-6.0%),毛利率下降 1.08pct 至 13.65%,全年预计实现盈利 300万元。在饲料行业日趋激烈以及肉制品市场相对成熟背景下,虽然公司饲料及肉制品业务利润弹性不大,但却能创造稳定的现金流用以支撑养猪业务发展。
19Q1 猪价低迷及防疫成本增加致养猪板块业绩亏损。受非洲猪瘟疫情的影响,1-2 月份国内生猪市场持续低迷。据猪易数据显示,2019 年 1、2 月份全国 22 省市生猪均价分别为 11.90、11.92 元/公斤,猪价持续低于养殖成本线,虽然 3 月份全国生猪均价快速上涨至 14.21 元/公斤,公司养猪业务开始进入盈利期,但整体还未能完全弥补 1-2 月产生的亏损。同时,防疫费用的增加导致公司完全成本有所上升。2019Q1 公司生猪出栏 27.4 万头,同比增长 95%,预计养猪板块亏损 3500-4000万,饲料板块预计实现盈利 4000 万元。
生猪出栏快速增长,猪价反转有望带来较大利润弹性。1)生猪出栏快速增长:截至 2018 年底,公司固定资产合计 22.96 亿元,按照头均固定资产投资 1000 元计算,公司目前产能足以支撑 230 万头左右的出栏量;目前公司母猪存栏 5.51 万头,按照 PSY24 计算,19 年公司出栏可达到 120 万头。在不考虑外购猪场情况下,预计 2019/2020 年公司出栏规模分别为 120/230 万头,同比分别增长 76.2%/91.7%,公司生猪出栏步入高速增长期。2)周期反转背景下,养猪板块有望迎来量价齐升:从供需情况看,短期冻肉库存抛售虽会对猪价上涨有一定压制,但猪源供给短缺却是不争事实,随着下游消费逐步回暖,猪价有望在5、6 月份迎来趋势性上涨行情,公司也将在经历 2018、2019Q1 业绩低谷后迎来利润表修复阶段。中期来看,非洲猪瘟疫情扩散导致的产能去化情况仍将持续,虽然国家出台一系列促进产能恢复的政策,但疫情的不确定性导致的现阶段补栏风险程度依旧较高,政策对产能恢复的积极作用仍有待观察。预计行业或在较长时间内面临一边补栏一边因为疫情去产能的情况,因此在行业供给弹性不足的情况下,预计此轮周期的上行阶段持续时间将更长,猪价高点有望突破上一轮周期高点,公司生猪养殖板块有望迎来量价齐升。
盈利预测 与 投 资 建 议 。 预 计 公 司 2019-2021 年 营 收 分 别 为176.73/217.92/244.28 亿元,净利润分别为 4.82/11.11/12.58 亿元,EPS分别为 0.58/1.33/1.50 元,目前股价对应 2019/2020/2021 年 PE 分别为26.88/11.68/10.32 倍,给予公司 2020 年 13-15 倍 PE,股价合理区间为17.29-19.95 元,给予公司“推荐”评级。
风险提示:疫情风险、猪价上涨不及预期、公司生猪出栏不及预期。