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研究报告:光大证券-信用策略思考之二:债市牛熊切换,信用板块的期限与评级如何变化?-190419

股票名称: 股票代码: 分享时间:2019-04-19 11:21:21
研报栏目: 债券研究 研报类型: (PDF) 研报作者: 张旭,刘琛
研报出处: 光大证券 研报页数: 5 页 推荐评级:
研报大小: 877 KB 分享者: joh****pj 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        前言:我们在前期《信用扩张初期哪些行业值得关注——信用策略思考》的报告中,探究了每一轮信用扩张小周期开启之初,各行业信用债相对价值的变化。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】除了行业角度之外,本次策略思考,我们将着重探讨债券市场轮动过程中,信用品的信用利差与利率品收益率走势的关系。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        我们选取5  年期国开到期收益率走势,作为利率品的主体数据。由于高等级信用品与利率品的收益率走势较为一致,为更明确的体现二者间的走势区别,我们选取AA  等级5  年期中票收益率作为信用品的指标。以上两个指标收益率的时间跨度为2008  年4  月至2019  年4  月。
        ◆  债牛进程中,信用品信用利差的变化规律
        观察每轮债牛中,信用利差的走势,我们发现牛市开启后信用利差的走扩。这意味着每轮牛市的启动是无风险利率(国开债到期收益率)先下行,而信用品到期收益率的下行有所滞后。
        在牛市进程中,信用利差既存在由初期的高位逐步收窄的现象(例如2011年9  月至2011  年12  月、2014  年的牛市),也存在持续维持在一定高位的情况(例如2008  年8  月至2009  年1  月、2018  年至2019  年的债牛)。
        广义信用利差由流动性利差和狭义信用利差两部分构成。在多数债牛进程中,流动性利差的变化为整体利差变化的主导,牛市中流动性溢价会带动信用品收益率向利率品逐步收敛。因而在此类常规债牛的投资周期下,信用品相对利率品的资本利得更为丰厚;我们认为此时对信用品采用加杠杆或拉长久期的策略,可以有效增厚收益。
        而狭义信用利差则是信用周期和风险的指标。若基本面和政策面的调整对信用周期的影响增加,或违约等信用风险阶段攀升,则狭义信用利差在广义信用利差中的影响幅度提升。
        ◆  债熊进程中,信用品信用利差的变化规律
        常规来看,债熊主要基于新一轮信用扩张的开始。观察债熊走势,可发现信用利差随着收益率的上行而逐步攀升。这意味着债熊进程中,信用品收益率上行的幅度远高于利率品。从投资人角度,此时风险偏好逐步转向风险资产;债市策略也会由于国债等收益率的走高,而逐步由加杠杆、拉长久期转变为票息策略。则此时流动性利差对利率品这类避险资产相对不利,但狭义信用利差则随着信用扩张而占据主导。
        整体而言,在债券市场牛熊转换中,信用品收益率开启变化的时点略滞后于利率品。从利差角度看,流动性利差的变化多数情况下是广义信用利差变化趋势的主导。而近年来,随着信用风险事件的增加,狭义信用利差则更多决定了广义信用利差变化时点和幅度。
        ◆  风险提示:
        政策面风险、以及流动性和信用板块的信用风险事件,均会对信用品利率变化产生扰动。
        

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