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研究报告:新时代证券-利率并轨专题报告:利率并轨旨在加强宽信用效果-190418

股票名称: 股票代码: 分享时间:2019-04-19 11:14:42
研报栏目: 债券研究 研报类型: (PDF) 研报作者: 文思佶
研报出处: 新时代证券 研报页数: 16 页 推荐评级:
研报大小: 2,642 KB 分享者: m****oat 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        核心观点
        利率并轨再度提上日程,缘于货币债券市场利率和信贷市场利率的走势出现背离。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我国进入流动性宽松周期超过一年,利率债和信用债收益率下降幅度已经不小,但贷款利率下降缓慢;换言之当前货币政策对债券市场利率的传导效率较高,对信贷市场的传导效率相对不足。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)贷款利率的弱市场化削弱了中小企业融资环境改善的路径,因此利率并轨既是实现利率市场化的必由之路,也是支持实体经济的当务之急。
        贷款利率下不来,原因不仅仅与两轨制有关。从净息差来看,目前银行净息差已处于相对低点,贷款利率下降存在阻力,因此银行不愿意主动降低贷款利率;从负债端来看,在存款增速放缓的环境下,银行争夺存款的竞争加剧,负债成本易上难下。此外,整体信用环境不佳,也降低了银行风险偏好,银行需要风险溢价补偿。
        当前的问题不在于基准利率偏高,而在于长期不调整。自  2015  年  10  月以来,贷款基准利率处于长期不调整状态,已经近四年未调整;而用  2019年  3  月市场利率月度平均水平与  2015  年  10  月相比,R001、1  年期国债、1年期  AAA  信用债到期收益率分别为  2.41%(+53BP)、2.46%(+5BP)、3.23%(+5BP),市场利率大体相当,这说明当前贷款基准利率相对并不偏高。问题在于贷款基准利率不调整,而基准利率对于实际贷款利率具有很强的市场指导性意义,停止调整基准利率后,贷款利率波动的幅度也在降低,实际贷款利率难以显著下降。
        降息肯定会有效果,但央行也有顾虑。目前基准利率处于历史最低水平,降息可能会释放过强的宽松信号。而目前政策思路是不搞大水漫灌,保持稳健的货币政策基调,尽量避免形成过度宽松预期。此外,降息也容易加剧本币贬值压力,引发资本外流,并影响结构性去杠杆的效果。因此在降低基准利率这一操作上,央行会较为慎重。
        为降低企业融资成本,央行可能采取的操作。在经济尚未企稳的情况下,为降低企业融资成本,进一步逆周期操作必不可少,需要进一步采取宽松的货币政策。大概率会继续降准及开展中期借贷便利,增加货币投放,降低货币政策工具利率,支持实体经济。除此之外,央行已经有意向推动两轨合一轨,防止宽松效果受到削弱。
        若取消贷款基准利率,LPR  或将成为新的信贷市场基准利率。LPR  是目前对于贷款基准利率有一定替代性的利率锚,但  LPR  对于贷款定价影响的广度和深度有待提升。另一方面还需通过监管考核与窗口指导引导实际贷款利率下行,同时与货币政策形成有效配合,加强利率并轨效果。而存款基准利率对于实际存款利率仍具很强的指导性意义,短期内保留有利于银行系统内部稳定,待时机成熟后可取消。
        短期内,利率并轨将配合持续的宽松操作进行,有利于债市收益率下行。并轨的核心动机在于从价格层面解决中小企业融资贵问题,因此央行需要采取宽松操作来促进融资改善的效果。宽松的货币环境也更利于利率并轨的实施,短期预计将先取消贷款基准利率,保留存款基准利率,既避免对实际贷款利率下行的制约,又防止存款利率上升,增加银行负债成本,不必担忧银行间资金价格的上升。货币宽松叠加利率并轨,有望带动整体融资环境改善,利于债市风险偏好的修复。
        长期来看,债市收益率与贷款利率的变化更为一致。在贷款定价全面市场化之后,贷款利率与债券利率的变化趋势和幅度将逐渐趋于一致,也就是拐点更为临近、幅度大体相当,银行在贷款和债券之间的配置选择主要参考相对价值。取消存款基准利率后,存款利率取决于流动性松紧,存款竞争更为激烈,负债端稳定性可能略有降低,需要在资产端增加高流动性资产比例。
        风险提示:监管力度持续加大、经济超预期反弹、违约事件频率上升

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