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银行业研究报告:国信证券-银行业估值体系探讨:低估值之谜-190412

行业名称: 银行业 股票代码: 分享时间:2019-04-14 11:03:41
研报栏目: 行业分析 研报类型: (PDF) 研报作者: 王剑,陈俊良
研报出处: 国信证券 研报页数: 16 页 推荐评级: 超配
研报大小: 1,686 KB 分享者: des****wz 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        问题来源
        我们的报告源自投资者的一个问题:为什么银行的  ROE  这么高,PB  却长期低于其他行业,而且长期破净?
        低估值之谜:高折现率
        我们分析认为,银行板块  PB  跟  ROE  长期不匹配,主要原因是高杠杆高风险经营,所以投资者给予了银行股更高的折现率。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】当前  ROE  虽然比较高,但低于折现率,导致其  PB  低于  1。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        此外,对中美两国银行股的估值以及  ROE、ROA、权益乘数进行对比后,我们做出这样一个合理推断:如果未来银行中国的银行能够一边降杠杆、一边提高ROA,即便  ROE  不变甚至下滑,但  PB  中枢却有可能不下滑甚至修复到  1x  左右。
        ROA  与杠杆变化的历史回顾与展望
        基于前述分析,我们认为银行板块  PB  中枢永久性上移有两种途径:一是直接提高  ROE,二是  ROE  不变甚至小幅下降的情况下,ROA  提升、杠杆下降。
        通过对杜邦分解后各个指标的分析,我们认为:目前看起来,银行业  ROA  短期内在一些暂时性因素的影响下可能会有几个  bp  的上下波动,但要想大幅提升比较难;而杠杆方面,未来倒是不太可能大幅下降。综合  ROA  与杠杆,我们可以大致判断,未来三到五年银行板块  ROE  很难上行,也很难出现“杠杆下降、ROA提升”的现象。因此我们认为,板块估值中枢显著上移的概率不大。
        当然,考虑到  ROE  决定估值中枢,而景气度的边际变化则导致了实际  PB  围绕中枢的上下波动,因此虽然当前时点银行板块估值中枢持久性显著上移的概率不大,但在行业景气度边际改善(不管是真实改善还是投资者预期改善)的情况下,银行板块仍然可能出现阶段性的投资机会,我们将紧密跟踪。
        投资建议
        考虑到  2019  年行业整体净息差增幅回落、资产质量面临一定下行压力,我们预计未来一年板块收益仍以赚取  ROE  为主。我们维持行业“超配”评级,在个股方面建议优先选择以大型企业为主要客群、基本面稳健、估值低的大型银行,和以中小微企业为主要服务对象、风控能力突出、估值相对合理的小型银行,推荐工商银行、农业银行+宁波银行、常熟银行的“哑铃型”组合。
        风险提示
        若经济因外部不利因素影响而失速,将对银行资产质量产生负面影响;数据计算过程中可能存在一些误差,但我们认为其对主要结论的影响不大。

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