■回顾一季度——反弹行情开启：2018  年三季度开始，高层不断讲话释放改革信号，四季度新三板迎来多项存量制度和增量制度改革，11月科创板推出，2018  年末  A  股和新三板市场估值均已达到历史极限水平。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】随着年后宏观环境企稳和信贷宽松，市场迎来反弹行情，三板做市指数经历了长达  21  个月的阴跌，在今年  1  月份从底部  707  点反弹至800  点以上。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        ■直接融资仍然缓慢，效率提升明显，鼓励?直接融资?政策需加大：整体来看，A  股、新三板、港股市场直接融资相比其他市场仍然乏力，但改革成效已在效率上逐渐显现，后续政策力度仍需加大。（1）A  股：2018  年至今  A  股  IPO  和增发融资速度大幅放缓，月度  IPO  募资总额均在  100  亿左右。2019  年  1  月首发募资  127  亿元，2  月和  3  月  IPO  发行项目较少导致募资总额较低。增发方面呈现类似的情况，  2019  年前三个月  A  股增发募资总额为  2224  亿元（2）新三板：新三板  2019  年一季度定增融资总额为  126.7  亿元，较2018  年一季度融资额持续下滑（2018年一季度募资总额  288  亿元)。新三板融资下滑或主要源于低迷市况下公司增发次数的大幅减少，但自股转系统股票发行实施并联审查机制后，融资效率大幅提升，发行备案审查时间由  7.9  天下降为  2.9  天，募集资金平均闲置时长平均缩短  20  天以上。（3）港股：2017  年港股市场以上市后增发融资为主，全年达到  4517  亿港元，IPO  融资额为  1282  亿港元。而  2018  年  IPO  融资额达到2865  亿港元，增发融资降至  2552  亿港元。2019  年港股发行规模降温，从  IPO  申报情况来看，港股市场  IPO速度减缓，截至一季度末，2019  年共新增  IPO  申报  70  家，较  2018  年平均水平大幅下滑。
        ■市场结构变化，分化或将持续：企业退市速度和做市商退出速度并未有减速迹象，市场规模持续出清。以目前年报披露情况来看，营收增速达  14%，归母净利润较  2017  年下滑  1.6%，而且利润体量越大的公司，业绩增速表现越好，体现出不同生命周期阶段以及利润规模下的企业抗风险能力不同。随着后续披露，该数据存在进一步调整的可能，但我们可以预计新三板公司的结构性分化或将延续。
        ■市场的?变?与?不变?：  2017  年  A  股  IPO  审核速度加快，新三板企业纷纷申报上市辅导和转板；2018  年随着港交所的制度改革，一大批?新经济?企业蜂拥而至，新三板+H  制度在  2018  年  4  月落地，多家企业纷纷发布了拟在港交所上市的公告；2018  年  11  月随着科创板拉开资本市场改革的帷幕，目前有  10  余家公司表达了科创板上市意向：大力电工、金达莱、江苏北人、先临三维、赛特斯、泰坦科技、久日新材、凌志软件、映翰通、嘉元科技。历史总在重演，新三板企业的资本市场路径也随着政策和监管的方向不断调整。企业在变化中不断摸索适合自己的道路，而有效的市场也在不断给予优质企业合适的价格，?是金子总会发光?我们在今年年初发布的报告《寻找被低估的价值?洼地?—新三板相对价值低估专题》中选出  28  家当时被严重低估的优质做市股票，部分公司基本面优异但由于市场环境不佳估值被严重错配，而截至最新这  20  家披露了年报或快报的公司中  16  家实现了估值修复。
        ■风险提示：政策推进不达预期、流动性风险。