◆收入不及预期,归母净利润超预期
18 财年公司实现营收 50.4 亿元人民币,同比增长 23%,低于我们此前预期,主要是由于付费率下降所致;净利润同比增长 64%至 9.1 亿元,超过我们及市场预期,主要由于 IP 运营的超预期表现。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】毛利率为 50.8%,与 17 年同期持平;净利率 18.1%,较 17 年提升 4.4 个百分点。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)利润率的提升主要受益于公司经营规模效应,及 18 年收购新丽传媒、处置懒人在线产生公允价值变动收益以及银行存款利息收入增加。
◆在线阅读收入低于预期,版权运营收入超预期
18 年分业务来看:1)在线阅读收入 38.2 亿元人民币,同比增长 9.7%,低于我们的预期,主要是由于来自腾讯自营渠道的付费用户数量减少。MPU 同比降低 2.7%至 1080 万,MAU 同比增长 11.5%至 2.1 亿人,使得付费率同比下降 0.7 个百分点至 5.1%。2)版权运营收入同比增长160.1%至 10.0 亿元,主要是由于 18 年收购新丽传媒并表 11-12 月收入 2.7 亿元,同时 IP 运营收入继续保持增长。截至 2018 年底,公司平台共有 770 万作家和 1,120 万部作品。丰富的内容库进一步增强公司IP 变现能力,18 年授权改编 130 余部网络文学作品。3)纸质图书及其他业务收入 2.1 亿元,同比下降 5.5%。
◆新丽传媒收购完成,IP 变现能力持续加强
18 年公司以总代价 155 亿元人民币完成新丽传媒 100%股权收购。18年新丽传媒实现净利润 3.2 亿元,并表实际贡献利润 6790 万元。我们认为,与新丽传媒的合作将强化公司优质 IP 的变现能力。同时公司将基于平台流量优势配合 IP 营销,加强影视剧用户向在线平台的导流,实现与在线阅读的协同发展。如在《如懿传》播映期间,小说的日均销售额增加了近五倍。
◆下调目标价至 62 港元/股,维持“增持”评级
考虑到在线阅读业务付费率下降,收入增速不及预期,我们下调 19/20年收入至 83、97 亿元人民币,同比分别增长 64%、17%;下调 19/20年净利润至 12.3、16.7 亿元,同比分别增长 35%、36%。新增 21 年收入预测为 110 亿元,净利润预测为 20.3 亿元。根据绝对估值结果,我们下调目标价至 62 港元/股。基于公司的龙头地位,维持“增持”评级。
◆风险提示:行业发展不及预期,内容资源数量减少,网络监管政策变动