投資概要
        中國聖牧（1432）去年12  月23  日公佈，將向蒙牛全資附屬公司內蒙古蒙牛出售聖牧控股及聖牧高科分別26.67%及24.33%權益，交易完成後，內蒙古蒙牛將持有目標公司51%權益，並將於內蒙古蒙牛綜合財務報表中確認其為附屬公司。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        根據股份購買協議，買賣待售股份之代價為3.03億元，當中2.73億元將於付款確認回執日期後五個營業日內支付，餘下的3000萬元將於付款確認回執的首個週年日起五個營業日內支付。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        中國聖牧為中國最大的有機乳品公司，擁有中國最大的有機奶牛牧群數量，並為中國唯一一家複合歐盟有機標準有機乳品公司，同時也是中國唯一一家提供100%由自由認證有機牧場生產的品牌有機乳製品的乳品公司。
        目標公司2016  及2017  年錄得除稅前虧損6844  萬元及11.94  億元，除稅後虧損分別為7699  萬元及11.85  億元。中國聖牧並已發布盈利警，由於對貿易應收款及其他應收款項計提減值撥備，預計截至2018  年尾年度溢利將減少約10.6  億元，該年度將錄得虧損。
        不過，若撇開奶牛養殖業務，單看該次收購包含的液態奶業務，去年上半年該業務收入為4.8  億元，佔蒙牛同期收入僅約1.4%。我們認為，該項收購或將對蒙牛短期業績帶來輕微壓力，而從中長期發展來看，不僅能為蒙牛提供多一個穩定的原奶供應，特別是具備市場潛力的有機原奶供應，更能在終端市場上豐富蒙牛的產品類別，為收入提供增長動力。
        蒙牛業務目前主要分為液態奶、冰淇淋、奶粉及其他產品，當中液態奶為最大收入來源，佔去年上半年總收入達83.9%，UHT奶佔液態奶47.4%，期內收入增幅達16.3%，增長動力源自強調優質奶源的多款中高端產品，包括特崙蘇有機奶、源自專屬牧場及奶源供應限量的未來星、強調奶源新鮮的新鮮工廠鮮牛奶，以及與現代牧業合作的每日鮮語鮮牛奶。
        聖牧控股及聖牧高科均主要從事養殖及原奶銷售業務，目標公司經過重組後，根據已簽訂的優先供應協議，中國聖牧將優先向其供應原料奶，並將擁有下游生產及分銷有機乳製品（不包括嬰兒配方及其他配方奶粉產品）業務鏈。
        我們看好整體中國乳製品行業的前景，認為乳製品行業在中國屬於剛需行業，短期經濟下行壓力影響料屬有限，全年中雙位數增長目標仍料能夠達標。下半年原奶價格回暖有利聯營公司現代牧業（1117）進一步減虧，而銷售及經銷費用則有望較上半年有所回落。我們維持蒙牛預測市盈率31倍，目標價28.5元。（現價截至2019年1月16日）
        公司/行業概況
        蒙牛中期收入按年增17%至344.74億元人民幣（下同），當中約7%來自於銷量增長，意味更多（10%）來自於平均售價的上升，動力源自於產品組合的優化及折扣率的下降，帶動毛利率按年大幅改善3.6個百分點至39.2%。
        毛利率方面，上半年原奶採購成本受惠於成本控制策略而能夠保持平穩，產品組合中高毛利的特崙蘇、常溫酸奶及奶粉增長幅度高於平均增幅，帶動了整體毛利率的上升。管理層表示，去年上半年較高毛利率具備可持續性，認為全年及今年均能夠維持。原奶價格受季節性影響，下半年原奶價格會高於上半年，但相信仍將處於合理可控水平。
        估值與風險
        我們看好行業及公司前景，維持目標市盈率31倍，目標價為28.5  元。目前外圍市場受中美貿易戰消息影響較為波動，可逢低吸納。風險提示包括收入增長未能達標，利潤率提升不及預期，市場競爭激烈，原奶價格大幅波動。（現價截至2019  年1  月16  日）