对于货币政策来说,由于债务通缩具备自身反馈不断加剧的特质,历来就是货币政策防风险的底线,当出现这类压力时,货币政策以较为宽松的政策来对冲实际利率被动上升的诉求通常会相当强。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】未来可以期待的政策在数量层面有法定存款准备金率的进一步下调,19 年平均水平将向10%靠拢;更多“宽信用”的疏通政策也还会继续落地,重点需关注非标压缩的趋势是否出现边际变化;价格层面,OMO 利率在19 年有下调空间,以引导广谱利率进一步下行。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
理论上来说,均衡水平下市场利率应当与政策利率基本持平,市场利率围绕政策利率波动。而货币政策的数量操作通常是解释二者偏离的最主要因素,当数量供给偏紧时,市场利率将大幅高于政策利率,典型的时间段为2017 年,当时由于人民银行在数量上的供应持续偏紧,因此市场利率大幅上行,经过分解也就是“政策利率小幅上调,市场利率与政策利率的偏离程度大幅加大”。
在货币政策相对较为宽松的时期,如2015 年、2018 年,市场利率与政策利率基本持平,在个别时点上会出现阶段性的“倒挂”,这种倒挂主要是由于央行在数量投放上的过于积极。从历史情况看,大部分“倒挂”都不会持续太久,通常伴随着流动性的回笼(削峰填谷),或是伴随政策利率的下调(货币政策在量与价层面的统一),二者就会重新收敛。
会出现这种偏离,我们认为主要由于我国的货币政策包含了“价格调控”和“数量调控”,且两者在部分时期还会出现不完全同步的情况。因此市场当前隔夜资金过低的现象只是体现央行在数量投放上较为积极,下周随着缴税和逆回购到期等因素市场利率将自然地略有回升。在2019 年影响资金利率的因素当中,“偏离程度”一项预计将仍然维持在0 附近波动,已经没有太大压缩的空间;因此短端资金利率是否能够进一步下行取决于政策利率下调的空间。