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研究报告:平安证券-三季度货币政策执行报告点评:双支柱框架渐完善,淡化M2增速指标-171119

股票名称: 股票代码: 分享时间:2017-11-20 14:16:41
研报栏目: 债券研究 研报类型: (PDF) 研报作者: 陈骁
研报出处: 平安证券 研报页数: 4 页 推荐评级:
研报大小: 545 KB 分享者: zti****11 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        事项:
        11月17日,中国人民银行发布了《2017年第三季度中国货币政策执行报告》。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        平安观点:
        三季度货币政策执行报告有以下几点值得重点关注:一是货币政策仍然维持稳健中性不转向,服务于实体、防风险、改革三大任务。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)当前中国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,宏观经济政策要保持定力保持连续性,提高对局部性、阶段性经济波动的容忍度。二是健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,共同针对经济周期和金融周期发挥作用。2008  年金融危机之后,我国金融周期经历了长达  8  年的金融繁荣周期,目前正处于本轮上行周期的顶部。未来随着金融周期的见顶以及转向金融衰退,其将与经济周期同步下行,将会加大中国的经济下行压力。三是推进货币政策的价格型转变,淡化  M2  增速指标。央行强调当前  M2  的可测性、可控性以及与实体经济的相关性已明显下降,无需过度关注  M2    增速的变化;未来的货币政策框架,将会更加强化价格型调控和传导。
        流动性继续维稳,货币政策未转向。
        三季度流动性波动主要源于季节性和临时性因素,外汇因素基本消退。央行坚持“削峰填谷”的公开市场操作,维护银行体系流动性中性适度、基本稳定。操作特点如下:第一,前瞻性估测收紧和释放流动性的季节性、临时性因素,增强逆回购的灵活性;第二,以每月一次的频度通过中期借贷便利工具弥补银行体系中长期流动性缺口,鼓励金融机构前瞻性的安排跨季资金,取缔“滚隔夜”和以短搏长加杠杆的错配行为;第三,通过《公开市场业务交易公告》加强预期管理。
        另外,央行指出开展  2  个月的逆回购操作,既能对冲税期和政府债券发行的影响,降低央行短期限逆回购品种滚续操作的压力,而且到期时又可与年末财政大规模支出相对冲,实现更长时段的“削峰填谷”。不论从短期资金面还是中长期的流动性来看,央行维稳流动性水平的意愿强烈,货币政策依然保持中性不转向。
        货币政策继续转型,M2  逐渐淡化。
        金融回归实体,货币政策的传导机制至关重要。我国的货币政策调控在由数量型向价格型转变的过程,离不开基准利率体系的完善。Shibor  作为培养我国货币市场基准利率的重要尝试,于  2007  年推出,迄今已经十年。央行在专栏  1  中回顾了  Shibor  十年来的发展成果,其基准性明显提升,能够比较有效地反映了市场流动性松紧,与回购利率、同业存单发行利率联动性增强。当前有越来越多的金融产品定价与  Shibor  挂钩,Shibor  价格具有夯实的交易基础,可以较好的将货币政策信号传导至实体经济,Shibor    与实体经济联系日趋紧密,越来越多地发挥了传导货币政策和优化资源配置的作用。
        作为货币政策调控中间目标的  M2  增速三季度继续走低,一方面源于金融机构股权及其它股权投资同比下降较多,另一方面源于财政存款上升较多。随着去杠杆的深化,较低的  M2  增速会成为新常态。另外,央行指出当前影响货币总量的因素更趋复杂,M2    的可测性、可控性以及与实体经济的相关性已明显下降,M2    指标的意义明显减弱,无需过度关注  M2    增速的变化。未来的货币政策框架,将会更加强化价格型调控和传导。
        央行意愿汇率双向波动,短期走势具有不确定性。
        第三季度,人民币对美元汇率中间价最高为  6.4997    元,最低为  6.7983    元,65    个交易日中  35    个交易日升值、30    个交易日贬值。“收盘汇率+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”的人民币对美元汇率中间价形成机制继续有序运行,人民币对美元双边汇率弹性进一步增强,人民币双向浮动的特征更加显著。我们认为,站在当前时点上看,基本面方向,美国货币政策正常化进程进一步提速,特朗普税改现曙光,美元指数存回升的潜力;市场预期方面,前期人民币强势升值预期被打破,汇率走势总体回归双向波动态势。综合来看,预计人民币兑美元汇率今年年底仍可保持在  6.5-6.7  之间,但考虑国际局势的演变具有不确定性,预期的转变和収酵的程度也难以预估与度量,明年汇率走势仍存不确定性。
        健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。
        货币政策与宏观审慎政策都可以进行逆周期调节,都具有宏观管理的属性。货币政策主要针对整体经济和总量问题,侧重于物价水平的稳定,以及经济和就业增长;而宏观审慎政策则直接和集中作用于金融体系本身,能够“对症下药”,侧重于维护金融稳定和防范系统性金融风险,两者恰好可以相互补充和强化。货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架共同针对经济周期和金融周期发挥作用,维护经济与金融稳定。
        在专栏中,央行还讨论了“金融周期”的概念。金融周期是指价值风险认知与融资约束之间的相互强化作用导致的金融繁荣和衰退(Borio,2014)。金融周期可简洁的由信贷和房地产价格来描述。信贷代表金融融资约束,属于数量型指标;房地产价格代表风险认知偏好,属于价格型指标。二者表现出很强的一致性,尤其在低频成分。事实上,我们在此前的房地产专题中1
        就已经分析了中国的金融周期。我们的测算表明,2008  年金融危机之后,我国金融周期经历了长达  8  年的金融繁荣周期,目前正处于本轮上行周期的顶部。未来随着金融周期的见顶以及转向金融衰退,其将与房地产周期的下行形成共振,从而进一步加剧房价的下行压力。如果金融周期与经济周期同步下行,将会加大中国的经济下行压力。
        经济转向高质量发展,提高经济波动的容忍度。
        当前中国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。宏观政策要保持定力保持连续性,提高对局部性、阶段性经济波动的容忍度。报告指出:未来一段时期,有利于经济稳定增长的因素不少。从国际上看,全球经济总体延续复苏态势;从国内看,作为发展中大国,中国经济增长的潜力巨大,新型城镇化、服务业、高端制造业以及消费升级有很大的发展空间。物价形势总体较为稳定。物价涨幅根本上取决于经济基本面状况和供求的相对变化。从上行推动因素看,国内经济总体企稳向好,叠加去产能推进、环保督查等因素的影响,通胀水平可能存在上升压力。但当前全球主要经济体通胀水平多在低位运行,国内经济既有上行动力但也有下行压力,基数因素也可能使未来一段时期  PPI  同比涨幅放缓。
        我们认为中国经济暂时平稳无忧,但由于依赖政策支撑,内生动力仍弱,中期仍需警惕。基建投资增速由存量项目支撑,当前财政空间相对有限、金融监管蔓延至地方政府债务领域,料高增速难以维系;价格效应逐步消减、房企拿地热情将随着销售下滑相对减弱的背景下,预计房地产投资未来仍将明显下行;当前全球需求继续走强空间有限,出口增速难以持续强势攀升。
        货币政策走向:围绕三大任务,维持稳健中性
        报告提及下一阶段货币政策的思路,将紧紧围绕服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项任务,实施好稳健中性的货币政策,并加强货币政策与其他相关政策协调配合,为供给侧结构性改革和高质量发展营造中性适度的货币金融环境。
        
        

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