在去杠杆的大环境下,企业价值倍数对板块的估值或许更为准确。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】常用的P/E 估值法忽略了债权人价值。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)传统的市盈率估值法因其易用性(简单易得,用总市值除以归母净利润即可)及面对极端情况下的有效性(在牛市开启前的极度低估以及牛市顶峰的极度高估)而备受青睐,但其对长期熊市以及牛市中段解释能力预测能力均偏弱,并且其没有考虑到企业的资本结构以及易受会计方法干扰长受诟病。
企业价值倍数估值法的分子端考虑到了企业的债务,在分母端采用折旧摊销前利润减少了受会计操纵干扰的可能。企业倍数公式为EV/EBITDA,分子端为市值+负债-现金(减去现金是为了排除重复计算,另外此处的债务为debt,即仅指带息负债的市值);分母端为经营利润 +折旧+摊销,主要测量企业在经营业务中产生现金流的能力,并且具有排除不同税率及会计准则操控利润风险的优点。
在国家把去杠杆重要性上升到新高度的大背景下,考察企业倍数有利于我们更好地对各大板块进行估值。2015 年的中央经济工作会议以来,面对中国经济增速下滑、非金融企业部门债务高企、全球经济长期低迷带来的外需不振以及过度路径依赖导致的投资回报率下滑,中央将经济、金融去杠杆提升到了更加重要的位置。在此背景下,过度依赖PE 进行估值容易引致对A 股整体风险的高估:即,在杠杆去化逐渐升级下,利息费用倾向先升后降(企业付息费用先因利率上升而上升后因杠杆总量去化而下降),在股价上行阶段,使用PE 估值法容易对风险进行高估,利用企业倍数更为精确。
整体来看,估值仍有修复空间。A 股主板整体企业倍数为13.1 倍,历史均值为10.8 倍;中小板为25.5 倍,历史均值为24.1 倍;创业板当下企业倍数为33 倍,历史均值为38 倍。以中信二级行业划分,仍有相当部分行业企业倍数低于历史均值,最为低估的二级行业板块分别为:计算机软件、煤炭化工、照明设备及其他、渔业、金属制品、其他钢铁。
结合近期市场表现,前期上涨的周期品自8 月下旬以来的行情并没有令企业倍数过度高估,除了煤炭开采洗选及部分化工品以外,稀土、煤炭化工、普钢、其他钢铁等板块依然存在低估(低于历史均值)的情况,仍可进行配置。