近期，我们对中牧股份（600195）进行了调研，主要结论为：①公司发展战略更加明晰－专注打造中国动物保健品第一安全品牌，加快非主业资产处置；②有关新产品面市准备进展顺利：江西厂宠物疫苗车间近期进行GMP验收，有关需用疫苗/宠物疫苗有望2007年获得批文；③管理层激励计划开始考虑。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】预计2006年、2007年EPS分别为0.34元、0.46元，同比分别增长109％和35%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）按30倍PE测算，公司股价合理定位在14元左右(对应2007年预测EPS水平)，目前股价在10元左右，已具投资价值，维持增持评级。
        主要内容：
        1、公司发展战略更加明晰－专注打造中国动物保健品第一安全品牌。中牧股份是中国动物保健品行业（尤其是动物疫苗）的“国家队”，年生产动物疫苗300  亿（羽）头份以上，其口蹄疫疫苗、畜用疫苗、禽用疫苗等市场占有率分别达到50％、41％和32％（2005  年），均居行业排名第一。但公司前几年发展战略模糊，存在多元化“乱投资”行为，并给公司造成一定的投资损失，2004、2005  年连续计提有关投资减值准备，致使业绩大幅下滑。2006年4  月，新管理层上任后，对公司的发展战略进行了明晰：集中资源，将中牧股份打造成“创新型、国际化、世界级的大型专业动物保健品公司”，加大了非主业资产的处置。中牧股份长期发展愿景得以明确：未来5  年，中牧股份动物疫苗销售收入将进入世界前5  名（目前大约是第7  名，2005  年疫苗销售收入6.26  亿元人民币，进入世界前5  名，销售收入在16  亿元人民币以上）。发展战略既定，投资主要围绕增强主业竞争力而展开。仅在生物制品生产方面，中牧股份就已进行13  次GMP  认证，中牧直属、控股、参股企业GMP  认证总次数将达到26  次，总计投入资金约5  亿人民币。生产条件的改善使中牧产品的安全性、可靠性得到更大提升。投资2000  万元参股中牧农业连锁发展公司（持股比例40％），此举为参与全国畜牧兽医总站系统体制改革（管理与经营分离，经营部分合资成立公司）。按照现有防疫体系，动物疫苗（尤其是政府采购疫苗）主要是通过各级畜牧兽医站系统下拨。因此，中牧农业连锁公司的成立对公司今后疫苗销售的“渠道支持”意义较大。
        2、禽流感疫苗和畜用疫苗增长将成2007年业绩增长主要驱动因素。公司现有动物疫苗生产主要分为三类：口蹄疫疫苗、畜用疫苗和禽用疫苗。其中，口蹄疫疫苗是主要收入和利润来源。预计2006年口蹄疫疫苗销售收入4.8亿元左右，同比增长23％。
        由于2006年主要竞争对手－金宇集团内蒙古生物药厂－被农业部处罚停产约2个月，市场出现“断档”，客观上为公司口蹄疫疫苗销售增长提供了机遇，预计2007年公司口蹄疫疫苗增长幅度会有所减小（如果政府采购没有大幅增加）。
        禽用疫苗生产主要集中在控股子公司－乾元浩生物公司（  持股52.92％）。其中，禽流感疫苗是政府采购品种。2006年9月，公司从哈尔滨兽医研究所（H5N1禽流感疫苗研制单位）转让了H5N1禽流感疫苗毒株（市场所需的高致病禽流感疫苗，技术购买费830万元，以前公司仅有H5N2型禽流感疫苗），2006年下半年，公司禽流感疫苗生产销售明晰增加，出现供不应求的局面，预计2007年仍将增长（禽流感疫苗定点生产企业由上年的9家减少为6家）。
        畜用疫苗（含宠物疫苗）是公司未来主要增长亮点。增长主要来自两点：一是生产恢复。
        2006年公司4个畜用疫苗生产基地（成都、江西、南京、兰州）由2个（江西、兰州）停产进行GMP改造，致使畜用疫苗销售收入由上年7000多万元下降为5000多万元。2007年，停产生产基地将陆续投入生产。其中，江西生物药厂已于近期组织了GMP验收，预计2007年初投入生产。兰州厂大牲畜（牛、羊）疫苗车间将于2007年下半年恢复生产。二是新产品上市。目前公司正在研制、拟申报的新品有7－8个。主要有江西厂的宠物疫苗—  犬五联灭活疫苗、成都药厂的猪细小病毒灭活疫苗、猪流行性乙型脑炎减毒活疫苗、猪链球菌Ⅱ型疫苗等、兰州厂的布氏杆菌病疫苗等，这些产品大都为二、三类新药，市场具有一定的垄断性，且销售价格相对较高。如宠物疫苗－犬五联灭活疫苗，生产技术系从长春军事兽医研究所转让而来（100万元），目前国内仅有1家生产（原军事兽医研究所合作单位），投产后有望成为国内主要宠物疫苗生产基地。市场上国外进口同类苗销售价格在20－30元/头份，生产成本仅1－2元，即使按进口苗销售价格的50％定价，其毛利率也相当高。如果公司申报的7－8个新品全部顺利获得批文，则公司畜用疫苗销售和盈利水平将明晰提高（畜用疫苗非政府采购，市场化运作空间较大）。
        此外，疫苗出口也有望获得突破。2006年，公司的禽流感疫苗已出口到越南（中国政府采购赠送给越南政府）。目前，东南亚国家、俄罗斯、埃及等国均对公司产品有进口需求。
        公司有关出口计划也已报农业部审批。如果出口获得突破，将成为公司疫苗销售收入增长的重要驱动因素。
        3．管理层激励计划开始考虑。中牧股份是由中牧集团独家发起设立，股改后中牧集团持股比例依然高达58.46  ％。因此，有关管理层激励计划实施相对复杂一些，主要体现在控股股东相关人员的心理平衡上。公司的管理层大多由集团公司选派，集团公司与股份公司管理层互调经常发生。目前，股份公司管理层收入已经高于集团公司，如果再实施有关股权激励计划，容易引起集团公司相关人员的心理不平衡。但上市公司实施股权激励正逐步铺开，国资委相关文件也已下发，公司管理层不可能不考虑有关激励事宜。
        4．维持增持评级。预计2006年EPS为0.33-0.35元，2007年EPS为0.45－0.48元，同比增长36％－37%。按30倍PE测算，公司股价合理定位在14－15元，目前股价在10元左右，已具投资价值，维持增持评级
        影响公司业绩增长的不确定因素：①口蹄疫疫苗的价格竞争，2006年下半年西藏口蹄疫疫苗招标中，新疆天康投出了较低价格，中牧股份放弃投标（2005年金宇集团在贵州省招标中也使出低价策略）。不排除在2007年招标中竞争对手持续低价竞争导致口蹄疫疫苗行业整体价格下移。②新产品批文获取时间延后。按照现有审批程序，新产品需要在GMP厂房生产三批小样进行试验，具体获得批文的时间存在一定不确定性。而批文的获得是新产品上市的必要前提，将直接影响公司2007年新品销售。③梅里亚1675万元担保还款。中法合资南京梅里亚（持股50％）动物保健公司因流动资金紧张，由双方股东承担贷款担保，公司为其担保的1175万元贷款及2006年底到期的500万元贷款将由公司承担还款责任，此举将减少公司2006年EPS约0.0429元，2006年梅里亚已扭亏为盈，2007年有可能冲回增加利润。