首创证券-电子行业深度报告：100倍科技股的逻辑-220124

　　核心观点

　　业绩增速不是“股价长青”的必要条件

　　全球科技公司市值前2名苹果和微软的收入利润增幅与市值增幅不同步。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2012~2022年，苹果公司市值增长7倍，收入增长3倍，净利润增长4倍。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）微软公司市值增长9倍，收入增长2倍，净利润增长3倍。

　　毛利率、自由现金流财务指标也不是“股价长青”的必要条件

　　2012年至今立讯精密股价上涨35倍，而立讯精密的毛利率却从2014年毛利率的23.29%震荡向下到2021年Q3的16.11%。按照价值投资的现金流维度看，立讯精密的自由现金流表现也是不尽如人意。过去十年里，只有2019年自由现金流为正。

　　1倍股买增长。1倍左右的股价涨幅，抓业绩增长拐点。例如2019年至今的半导体行情，依靠国产化替代、芯片涨价，带来的业绩增长。

　　10倍股买生意。科技公司长期保持业绩高增长比较难。美股半导体公司收入连续保持20%增长都很少。但是，这样的营业收入并不影响他们的股价上涨。我们认为，仅从增速寻找10倍股方向错了，需要从更深入的好生意的角度寻找。10倍股买的是生意而不是增长。

　　100倍股买底层技术。只看增长和生意模式是无法找到100倍股的机会，只有新技术的出现或再应用，才能支撑100股的逻辑。微软100+倍的涨幅靠微软的操作系统技术、云计算技术驱动。台积电100倍涨幅是半导体制造技术的贡献。全球电动汽车龙头特斯拉9年100多倍涨幅，是汽车驱动技术的再创新再应用，属于底层技术的创新。特斯拉是平台级的创新，它的底层技术有可能不是最新的，但是商业逻辑往往是全新的。如果用老的逻辑硬往上套，很容易判断错误。我们在《技术的轮回》报告中指出：技术是组合式进化的、螺旋式创新的，投资不宜追求技术的绝对创新。技术一直在根据当下需求与其他技术点不断结合，投资的方向与需求的变化方向具备一致的趋势。

　　三层逻辑背后的公司属性定位。1倍涨幅是产品型公司，经营单一产品，影响范围有限，例如低端元器件、模组组装等。10倍涨幅的是组织型公司，要依靠优秀管理，在某垂直领域拓展。例如立讯精密、海康威视、圣邦股份。100倍涨幅的公司是平台型公司，有底层技术支撑其产业链纵向拓展，“以我为中心”形成平台效应。例如特斯拉、台积电、微软。

　　投资建议

　　大部分投资机会是平庸的，1倍股靠勤奋、10倍股靠研究实力、100倍股靠天赋。从技术周期看，1倍的机会在技术成熟期，在消费电子领域寻找。10倍的机会在技术成长期，100倍的机会在技术导入期。

　　风险提示

　　技术变化快，标的公司不能抓住每次技术变革的机会。配套设施不完善，导致新技术应用的推广受阻。