东吴证券-宏发股份-600885-高压直流破茧化蝶,传统继电器跨越周期-220628

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日期:2022-06-28 12:05:30 研报出处:东吴证券
股票名称:宏发股份 股票代码:600885
研报栏目:公司调研 曾朵红  (PDF) 49 页 2,551 KB 分享者:chri******129 推荐评级:买入
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研究报告内容
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  继电器全球龙头,质量强企不断“跨越门槛”:继电器是一种自动开关元器件,起电路控制保护作用,2021年市场规模464亿元,下游分布家电、汽车、工控、电力等多个领域。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司通过内生+外延覆盖了继电器主要下游领域,目前全球份额14%位居龙一,同时扩展“第二品类”低压电器,打开业绩天花板。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司持续贯彻“以质取胜”的精益生产思想,自动化技改高投入,零部件自制率高,成本管控能力领先同行。

  高压直流继电器受益全球电动化趋势,跨过拐点进入高速增长。高压直流继电器为新能源车核心零部件,我们预计2025年行业规模达162亿元,2021-2025年CAGR=44%。宏发深耕11年,2021年高压直流业务市占率已达30%、位居全球第一,客户基本覆盖国内外主流厂商如Tesla、大众MEB、奔驰、比亚迪等。在行业高β+份额持续提升的加持下,公司高压直流继电器有望拉动营收快速增长、2025年收入达81亿元,“再造一个宏发”。同时,新能源车业务毛利率&净利率水平高于公司整体,我们预计2022年利润占比已经达30%+,2022-2025年利润CAGR在60%以上,后续贡献显著业绩增量。

  汽车继电器借助“天时地利”加速替代外资,行业下行压力“突破桎梏”。2021年全球汽车继电器市场规模107亿元、宏发全球市占率14%,仅次于松下。传统车产销量景气度一般,但公司2019-2021年业务营收CAGR超30%,主要系疫情影响竞争对手松下、泰科等生产交付,宏发借助子公司海拉的渠道,加速海外客户尤其是德系车企的替代。公司本身产品力已达到车规级要求,并且保供能力在这2年不断强化,在客户端持续积累品牌,后续汽车继电器有望维持在较快增长的轨道。

  家电、电力相对稳健,工控、信号继电器替代空间大。1)功率继电器:2021年市场规模102亿元,主要下游家电景气度仍处于底部,公司立足中高端市场、拓宽市场份额;同时光伏、智能家居等结构性增长较快,故功率继电器稳健增长;2)电力继电器:后疫情时代电表招标&安装恢复,考虑公司份额提升空间有限,体量保持稳健;3)信号继电器安防、消防、通信等下游进入景气周期,国产化需求提升+新品推出有望带动份额提升,业绩有望中高速增长;4)工控继电器2021年市场规模过百亿元,目前宏发市占率不及8%,进口替代潜力大。

  低压电器蓄势待发。低压电器全球市场空间4000亿元+,宏发将其定义为“第二门类”业务、具备战略意义,公司从海外中高端市场切入,实现了欧美Leviton、Enel、UTC等直销大客户的突破,随低压电器业务稳步推进,海外疫情管控政策逐步放开,有望实现稳健增长。

  盈利预测与投资评级:公司新能源汽车继电器营收高速增长,传统领域也超越行业增长,我们预计公司2022-2024年归母净利润分别13.2亿元、17.4亿元、23.1亿元,同比分别+24%、+32%、+32%,对应现价(6月27日)PE分别33倍、25倍、19倍。考虑到公司全球龙头地位稳固,新能源车业务成长性慢慢显现、贡献利润弹性,2022年给予公司40倍PE作为估值依据,目标价70.8元/股,维持“买入”评级。

  风险提示:宏观经济下行,原材料涨价超市场预期,国内外疫情加剧等。

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